国金证券-石油化工行业点评：行业价差重构利好中游，下游需求开始复苏-190309

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        行业观点
        站在这个时点上，我们维持对2019  年行业基本面的判断不变，上中下游供给增速不均将导致价差重构，上游PX  供给宽松利好中游PTA。目前PTA  利润空间和下游需求发生了新的变化，本篇点评旨在对行业发生的最新变化进行跟进分析。
        2019  年PX、PTA、聚酯产量增速不均，中游PTA  原料成本下降：我们修正了对2019  年产业链上中下游三个环节的供给增量测算，分别为7.1%，3.5%，6.7%，三者增速显著不均匀，中游PTA  产量增长最少。预计将会导致2019  年行业上中下游的供需结构差异，中游PTA  供给紧平衡，上游PX  将会处于供给宽松状态。对于中游PTA，原料成本下降。
        产业链价差重构利好中游，PTA  价差修复中：行业上中下游的供需结构差异，引起中游PTA  和原料PX  的价差变大，产业链价差向中游PTA  转移发生重构，保证了PTA  生产企业的盈利空间。又因预计2019  年中游PTA供给紧平衡，上游PX  供给宽松，则PX  价格下降将会主导PTA  的价差修复空间。
        纵观全产业链价差变化情况，在2018  年Q4  季度PTA-PX  价差曾经一度缩窄到0  元，但是目前价差已经修复到800-1000  元/吨。现在PTA  价格下降最快阶段已经结束，价差空间正在修复和扩大中，从利润周期上看行情乐观。
        库存下降开工率上升，下游需求有复苏迹象：春节前聚酯下游织机囤积年后库存，涤纶长丝库存快速降低甚至到0  天，PTA  价格随之小幅回弹。织机工厂在正月十五之后才开始恢复上班，目前江浙织机开工率正在快速爬升消耗年前囤积库存，盛泽地区样本织造企业已经达到90%。同期涤纶长丝产销率也在快速爬升至120%以上，行业开工率接近80%。虽然目前库存处于偏高位置，但已经开始下降，说明下游织机正在快速消化年前库存，采购需求正在复苏。
        投资建议
        预计2019  年，即使考虑到聚酯名义需求增速较2018  年显著下滑，但涤纶长丝、PTA  供需仍偏紧，盈利有望维持高位。PX-石脑油的利润将逐渐下移至PTA-PX，下游行业整体将从中受益。推荐关注拥有  PTA  和涤纶长丝产能的民营炼化龙头企业：桐昆股份，恒逸石化，荣盛石化和恒力股份。
        风险提示
        国际油价大幅下跌；国内经济下行下游需求不及预期；PX  产能投放严重不达预期。