光大证券-金融街-000402-动态跟踪简报：高毛利率和存量资产价值支撑利润-190311

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        ◆销售结构变化，结转项目进度缓慢，但毛利率水平相对较高
        由于销售结构变化，2018  年公司结转进度较慢，2018  年前三季度实现营收86.90  亿元，同比下滑45.38%；但毛利率水平相对较高，前三季度毛利率较2017  年同期大幅提升17.5  个百分点至47.3%。
        ◆优质存量物业稳健发展，公允价值重估将支撑利润水平
        澎湃新闻报道，近期外资加大对国内存量物业的收购力度。2018  年外资参与北京大宗物业收购金额为169  亿元，占比超三成（2017  年仅为2%）；上海2018  外资收购存量物业金额占比从2017  的31%大幅提升至54%（详见3  月1  日发布的《2018  年上海存量物业市场动态跟踪报告》）；国内优质存量物业的价值得到认可，公允价值重估将支撑公司的利润水平。
        公司通过项目改造增加出租面积、加强租约管理、完善增值服务等方式推动租赁板块经营稳步提升；2018  年前三季度，公司存量物业板块（租赁和经营）合计实现营收18.4  亿元，同比增长9%；实现息税前利润10.6亿元，同比增长10%；公司截止三季度末投资性房地产余额322.6  亿元，计划2020  年自持面积达到200  万平方米。
        ◆项目拓展和融资扩张导致财务利息支出提升较快
        2018  前三季度，公司新增项目权益投资额129  亿元，新增权益建筑面积271  万平米，初步形成5  大城市群格局；同期新增债务融资提升明显，融资活动产生的现金流量净额为141.65  亿元（上年同期为-4.23  亿元），其中融资现金流入255.29  亿元，同比增长79.2%；前三季度公司财务费用同比增长32.28%。
        ◆下调12  个月目标价至9.2  元，维持“增持”评级
        鉴于公司2018  年结算进度较慢导致营收增长乏力，融资放量导致财务利息支出扩张，我们下调公司2018-2020  三年EPS  为1.07  元、1.15  元、1.30  元（原为1.12、1.26、1.41  元），综合考虑给予2019  年8  倍PE  估值，下调12  个月目标价至9.2  元，维持“增持”评级。
        ◆风险提示
        自持物业租金提升不及预期，项目销售情况不及预期。