天风证券-中国生物制药-1177.HK-带量采购落地释放悲观预期，研发管线储备丰富引领公司成长-190312

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        优秀的仿创结合龙头企业，“带量采购试点”落地悲观情绪部分修复
        公司广泛覆盖肝病、肿瘤、心脑血管、镇痛等领域，近年来公司收入和利润稳步增长，已成为国内综合性制药龙头企业。公司加大创新药物研发力度，肝病新药对强生的license  out  和肿瘤创新药安罗替尼的成功上市均展示出公司积淀深厚的研发创新能力。短期恩替卡韦等多个品种进入带量采购目录，股价已充分反映市场悲观预期，近期国家“带量采购试点”落地，政策温和稳步推进，此前担心的全国价格联动政策并未全面推广。
        对于仿制药企业而言，行业集中度提升是未来的必然趋势。我们认为在医保控费约束和产品竞争的双叠加下，未来仿制药企业需要加强大品种储备。对于公司而言带量采购品种如恩替卡韦，长期来看盈利能力有下滑趋势，但未来2-3  年仍能够成为公司的现金流产品。公司仿创能力优势明显，凭借丰富的产品管线和强大的销售能力，在市场中仍具有突出的竞争力。
        安罗替尼成功上市标志着公司从仿入创成功转型
        盐酸安罗替尼胶囊是公司自主研发的1.1  类创新药，能作用于  VEGFR、PDGFR、FGFR、c-Kit  等多靶点，具有抗肿瘤血管生成和抑制肿瘤生长的双重作用。经临床试验证实，其是目前晚期非小细胞肺癌（NSCLC）抗血管生成靶向药物中仅有的单药有效的口服制剂，而且不良反应较轻，患者耐受性良好，III  期研究数据已写入《2018  版CSCO  原发性肺癌诊疗指南》，有望成为晚期  NSCLC  患者三线治疗的标准用药。2015  年我国非小细胞肺癌年发病人数达62.33  万人，假设未来安罗替尼的市场渗透率达到10%，我们预测市场规模有望达到57  亿元。公司同步开展其他适应症的临床试验包括软组织肉瘤、小细胞肺癌等，获批后市场空间将进一步打开。
        大手笔布局研发，2019  年重点研发品种获批值得期待
        公司持续加强研发投入力度，公司2018  年前三季度研发费用为17.03  亿元，研发投入绝对值相比较A  股上市公司仅次于恒瑞医药，研发费用率达10.78%。研发管线方面，  2019  年公司在呼吸、肿瘤和血友病领域的重点产品获批值得期待。公司加速拓展呼吸系统百亿市场，布地奈德混悬液作为国内销售额超过50  亿元产品，进口替代空间较大。公司在产品的申报方面处于同行前列，销售能力突出，获批后有望实现迅速放量。沙美特罗被GSK  垄断，市场拓展具备较大空间，公司申报同样处于前列。肿瘤药领域，小分子化学药阿比特龙市场发展迅速，产品上市后面临的竞争对手主要为原研强生，获批后预计市场空间将进一步打开。生物药领域，凝血因子VIII和单克隆抗体领域预计分别于2019  年及2021  年获批上市公司。虽然生物类药物研发起步较晚，但相关在研品种临床进展与竞争对手相比优势明显，未来有望从生物仿制药企业中突出重围。
        估值与评级
        管线产品储备丰富，销售渠道优势明显，长期发展值得期待。研发管线方面，公司在呼吸、肿瘤和血友病等领域产品有望在2019  年陆续获批；营销方面，公司销售网络遍布全国，覆盖全国90%二级以上医院，专业销售人员超过11,000  人。我们预计18-20  年营业收入为206、239、275  亿元，同比增长39%、16%、15%，EPS  分别为0.23、0.28、0.32  元，公司处于仿制药与创新药齐发力的阶段，未来随着创新药业务占比提升，研发管线产品陆续上市，未来公司净利率水平有进一步提升空间。根据公司绝对估值与相对估值水平，我们认为公司保守价格为8.14  港元，维持“增持”评级。
        风险提示：1、前列地尔注射液被纳入辅助用药目录；2、带量采购在品种、试点范围及降价幅度方面超预期；3、重点品种研发进度不及预期；4、公司销售架构调整；5、招标降价影响