浙商证券-股市隔夜收益之谜-190312

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        投资要点
        股票市场的日收益（daily  returns）可以分解为隔夜收益（overnight  returns）和日内收益（intraday  returns）两部分，隔夜收益即开盘价相对前一交易日收盘价的涨跌幅，日内收益即收盘价相对当日开盘价的涨跌幅。2002/6/26  至今的4058  个交易日里，上证综指在58.0%的时间里低开，平均跌幅为0.37%，在42.0%的时间里高开，平均涨幅为0.32%。低开的时间更多，且变动幅度更大，平均隔夜收益必然为负，长期累积下来的影响是惊人的。
        平均隔夜收益为负显然不符合金融学的基本原理，作为一项风险收益，它不仅应当大于零，还应当高过无风险利率。对于A  股平均隔夜收益为负的现象，一个重要的解释认为，隔夜负收益是T+1  交易机制下为了获得卖出权力所付出的成本。海外对交易和非交易时段股市收益特征的研究较为丰富。Knuteson（2018）对美国、加拿大、德国、法国和日本股市过去25  年收益的分解表明，长期来看，股市赚钱靠的是隔夜收益，日内收益反而是拖累，这和A  股后来的情况截然相反。
        以沪深300  股指期货上市首日（2010/4/16）开始计算得到，沪深300  指数的平均隔夜损失为0.86‰，中证500  指数的平均隔夜损失为1.15‰，高于股指期货的平均交易成本，理论上存在利用股指期货对冲隔夜风险的可能。苏飞（2018）的研究认为，A  股隔夜收益存在不对称性，即日内收益为正的情况下，接下来的隔夜收益并不显著为负；日内收益为负的情况下，接下来的隔夜收益显著为负。我们将2010/4/16  以来沪深300  和中证500  的日内收益分为“>0.5%”，“0-0.5%”，“-0.5-0%”和“<-0.5%”四档，结果发现，日内收益表现越差，接下来隔夜收益为负的概率越大，中证500  指数的这一特征尤为明显。这意味着在对冲隔夜风险时，可以根据日内收益的情况，有选择地进行，从而降低对冲成本。不过，使用股指期货对冲隔夜风险面临诸多问题，比如期货隔夜收益与现货隔夜收益的关系问题，二者的相关系数略高于0.5，更重要的是二者的方向可能完全相反。
        综上所述，A  股隔夜收益长期显著为负仍然是一个待解之谜，想要规避隔夜损失并非易事。