华泰证券-大秦铁路-601006-需求仍待观察，减税降费小幅拖累-190310

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        2019  年2  月，大秦线运量达到3185  万吨，同比降低10.48%
        3  月8  日，大秦铁路发布月度数据：2019  年2  月，公司核心资产大秦线完成货运量3185  万吨，同比减少10.48%，日均运量113.75  万吨，日均开行重车78.9  列；2019  年1-2  月，大秦线累计完成货运量7086  亿吨，同比减少5.33%。我们认为，1-2  月运量低于预期，主要因为：1）春节煤炭日耗较低；2）前期电厂库存较高。铁总拟执行新一轮减税降费，我们测算对公司盈利有小幅拖累。调整目标价至9.40-9.90  元，维持“增持”评级。
        下游电厂日耗低、库存高，使铁路煤炭运输需求不足
        2019  年1-2  月，大秦线日均运量为120.10  万吨，同比降低5.33%。回顾2018  年日均运量，除4  月和10  月受检修影响不足120  万吨外，其他月份均超过120  万吨。我们认为，1-2  月运量下滑的主因是：1）电厂库存较高；2）煤炭日耗较低。1-2  月，6  大发电集团日均耗煤量为60.27  万吨，同比降低10.21%。展望3  月，我们认为，1）随着下游逐步开工，工业用电需求预计将提高；2）大秦线春季例行检修临近，电厂和港口补库存需求预计将提升；3）大秦线3  月运量预计回升至120  万吨以上。
        电厂库存逐渐垒高，秦港库存小幅降低
        2018  年底至2019  年初的气候偏向于暖冬暖春。据中国气象社报道，2018年冬季首个寒潮预警发生在12  月初，为近十年最晚，而2017  年发生在11月初。因气温同比较高，电厂煤炭日耗较低，库存逐渐垒高。6  大发电集团煤炭库存从1  月初1495  万吨，逐渐攀升至2  月末1709  万吨。秦港库存从1  月初577  万吨，小幅降低至2  月末546  万吨。去年9  月以来，受秦港限产事件的影响，秦港库存波动与需求的关联性已下降。
        减税降费可能带来小幅拖累
        2019  年政府工作报告提出增值税降税率方案。中铁总总经理陆东福表示：1）针对增值税率由10%降至9%，铁总将跟进下浮铁路货物运价，将减税税额等额传递给下游企业；2）拟从4  月起陆续降低或取消一批货运杂费项目，拟从7  月起降低专用线代运营代维护服务收费、降低自备车检修服务收费。我们认为，1）减税对铁路货运企业的影响呈中性，减税利好将向下游传导至制造业；2）降费对铁路货运公司略有负面影响。
        调整目标价至9.40-9.90  元，维持“增持”评级
        基于大秦线1-2  月运量，我们将2019/20  年运量假设由4.51/4.51  亿吨调整至4.47/4.51  亿吨。综合考虑运量下调以及减税降费的影响，我们调整2019/20  年盈利预测至146.70/142.94  亿元（前值：149.50/144.49  亿元）。基于9.5-10.0x2019PE  不变，调整目标价至9.40-9.90  元（前次：9.60-10.10元）。公司股息率较高，假设2018  年、2019  年分红率为52.3%，与2017年持平，2018  年、2019  年股息率预计为6.02%、6.11%（基于2019/3/8收盘价）。维持“增持”评级。
        风险提示：经济快速下行，蒙冀和瓦日铁路运能加速释放，公路治超放松。