光大证券-康弘药业-002773-投资价值分析报告：临床厚积二十载，创新薄发在今朝-190312

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        ◆公司是追求临床价值导向创新的标杆，生物药板块开始崭露头角。公司成立于1996  年，目前已是覆盖中枢神经系统、消化系统、眼科、呼吸系统等多个治疗领域的大型医药企业。从创新中成药、首仿化药，到改进剂型，再到生物创新药，临床价值导向创新贯穿了康弘发展的始终。2014  年，公司首款真正具有全球竞争力的生物创新药康柏西普上市，此后快速放量，预计18  年贡献收入已超10  亿，占比达35%，未来几年仍将保持高速增长。
        ◆康柏西普：国内真正具有全球创新力、竞争力的生物创新药。我国新生血管性眼底病患者人数超千万，抗VEGF  药物是其主流疗法，远期国内市场超百亿。康柏西普在同类药物中最具优势,其于17  年7  月进入国家医保，此后加速放量，预计18  年收入超10  亿，同比增长约70%，2020  年将超20  亿，远期国内收入有望超50  亿。康柏西普的海外三期临床已于18  年5月启动，有望于2022  年左右海外上市，分享该类药物百亿美元级海外市场。
        ◆传统药品：临床需求导向，贡献稳定现金流。公司传统药品均具有一定临床价值，且竞争格局良好。公司17  年进行了营销改革，加强费用控制，影响显著。18H1  传统板块收入9.42  亿，同比下滑12%，但净利润增长13%。随着营销调整逐步到位，后续将逐步企稳，贡献稳定现金流。
        ◆深挖VEGF  金矿，新适应症、新剂型进入收获期。公司研发投入逐年加大，17  年投入3.5  亿，大幅增长140%。血管生成异常增生，将引发新生血管性眼底病、实体瘤等多种疾病，换言之，VEGF  抑制剂均有应用于实体瘤的潜力。公司正紧抓历史窗口期，深挖VEGF金矿。除康柏西普的DME、RVO  适应症预计分别于19、20  年获批外，KH901  溶瘤病毒和KH903  注射剂（转移性结直肠癌）已进入2  期临床，KH906  滴眼液正进行1  期临床。
        ◆盈利预测与估值：康柏西普放量，海外市场打开空间，前景广阔。我们维持18-20  年EPS  预测为1.03/1.41/1.87  元，同比增长8%/37%/32%，现价对应18-20  年PE  为44/32/24  倍，参照可比公司19  年平均PE  为36  倍，康柏西普是稀缺的具有全球竞争力的生物创新药，海外市场广阔，应享受溢价，给予其19  年PE  为37  倍，目标价52  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：康柏西普放量不及预期；全球临床不及预期；传统药品下滑。