天风证券-华宝国际-0336.HK-香原料及烟用原料增长强劲，调味品业务稳步开展-190313

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        事件：（如无特别注释，本文所列货币单位均为人民币。）公司发布截至  2018  年12  月  31  日止  9  个月的年度业绩公告。报告期内，公司持续经营业务实现营收  30.59亿元，同比增  13.06%；营运利润  12.88  亿元，同比增  1.00%；归母净利润  10.18  亿元，同比增  21.16%。2018  年全年（数据未经审计），公司持续经营业务实现营收39.82  亿元，同比增  15.29%；营运利润  17.45  亿元，同比增  11.00%；归母净利润  14.42亿元，同比增  6.98%。董事会建议派发期末股息每股港币  8.8  仙、特别股息每股港币  18.9  仙，共约人民币  7.54  亿元，2018  年全年股息合计可达  37.7  仙，全年派息率为  100.9%。
        香精板块：产品结构继续优化，上市孙公司以壁垒优势确保高盈利水平
        2018  年全年，该板块营收  21.49  亿元，同比降  1.68%，营运利润  12.53  亿元，同比降  1.83%。因其余业务板块的快速发展，该板块收入占总营收比例持续降低，由上年的  63%降为目前的  54%。公司该部收入主要由孙公司华宝股份（报告期内于深交所完成上市，股票代码：300741）贡献，所涉香精产品尚处结构优化阶段：1）食用香精产品，烟用香精增加非燃烧香精产品研发，以满足市场对非燃烧卷烟的需求；食品用香精方面，通过提供定制化及可行的解决方案，以满足国内知名食品及饮料客户的需求；2）日用香精产品，公司通过产品、技术、服务三维发力，应对下游市场需求转变，使消杀类及个护类香精营收继续增长。华宝股份以技术优势为基，持续保持高盈利能力，2018  年全年实现营收  21.69  亿元，同比降  1.3%，利润总额14.17  亿元，同比增  4.47%，归母净利润  11.76  亿元，同比增  2.41%。
        烟用原料：爆珠类卷烟新材料表现亮眼，烟草薄片开辟海外市场再创佳绩
        2018  年全年，该板块营收  9.55  亿元，同比增  32.04%，营运利润  4.56  亿元，同比增47.85%。该部业绩主要因以爆珠为主的卷烟新材料产品销售额高速增长所致。1）卷烟新材料方面，公司目前已占据约  1/3  的爆珠市场份额。公司以消费者喜好为导向，通过提高技术以提高产品质量、强化与客户的合作关系，稳固并提升市场份额以应对竞争者快速进入的市场；2）烟草薄片方面，为进一步减少薄片库存，孙公司广东金叶实施“走出去”战略，报告期内已与  12  家境外企业签订销售协议，客户分布柬埔寨、越南、印度尼西亚及香港等国家和地区，与去年同期相比，公司薄片产品在海外业绩快速增长，为公司扭转薄片业务提供了动力。
        香原料：受益行业整合机遇，持续扩产能以应对下游需求上升
        2018  年全年，该板块营收  7.06  亿元，同比增  29.38%，营运利润  1.18  亿元，同比增7.83%。香原料行业具有典型的马太效应，公司因技术先进和资金雄厚等优势受益环保政策带来的行业整合机遇。随着下游市场对天然香原料的需求增长，公司通过外延并购及扩大产能稳固市场地位，四家香原料子公司报告期内表现良好，其中于2017  年  9  月收购的江西香海二期已在规划之中。
        调味品：收购嘉豪食品，开辟新业务市场
        公司通过收购嘉豪食品实现业务板块延伸。2018  年全年，该板块实现营收  1.71  亿元，营运利润  0.23  亿元。嘉豪食品于  2018  年  11  月与鹰潭味之家食品达成授权管理协议，味之家将帮助嘉豪提升品牌知名度，提升市占率。
        盈利预测与投资建议
        根据  2018  年报，结合公司于  18  年  12  月调整财年年结日由  3  月  31  日更改为  12  月31  日，并考虑新增和取消的业务板块、以及华宝股份  2018  年业绩，我们下调公司2019-2021  年营收为  44.28/49.40/54.55  亿元（前值  52.05/61.04  亿元），净利润为18.45/22.03/25.45  亿元（前值  24.25/30.94  亿元），基于公司在我国香精香料的龙头优势与研发实力、在香原料及烟用原料领域的规模优势与先发地位、以及新增调味品业务稳步增长，维持“买入”评级。
        风险提示：市场发展不及预期、政策风险、国际贸易风险、食品安全风险