民生证券-捷昌驱动-603583-线性驱动标杆企业，受益海外智慧办公红利-190312

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        报告摘要：
        投资逻辑：先发优势明显，多重红利叠加
        捷昌驱动为国内线性驱动领域领先企业，长期服务欧美办公家具龙头企业，在北美核心五大客户中占据7  成以上的份额。过去五年收入CAGR  高达50%，毛利率超过40%，净利率超过20%。短期继续享受北美智慧办公产业红利，长期有望抓住国内养老看护床普及红利，产品结构有望持续升级，IPO  募投项目有望推动公司产能翻倍。
        行业逻辑：享受北美智慧办公红利，国内养老看护床普及红利
        受益微软、谷歌、苹果等国际科技企业健康办公文化快速崛起，海外智慧办公对可升降桌需求持续景气，行业连续多年保持20%~30%增速，目前渗透率约20%左右。欧美地区经济发达，对线性驱动产品品牌、质量、客户响应速度要求较高，对价格敏感性较弱，加上行业初期竞争不充分，造就行业持续高毛利率水平。线性驱动系统占行业下游产品成本超过50%，产业链地位强势，现金流好。参考行业龙头力纳克的发展路径，线性驱动行业下游具备持续拓展空间，未来有望向医疗康复、太阳能跟踪器等领域持续扩展。
        公司逻辑：专注技术快速响应，先发优势集聚建立规模优势
        公司为“国家线性驱动行业标准指定起草单位”，创始人均为技术背景出生，专注技术快速响应。2010  年切入行业，过去五年收入、净利润高速增长，CAGR  分别为50%、63%，现金流充裕。公司“垂直一体化”生产模式满足下游ODM  定制化需求，凭借产品质量、性能、性价比稳定获取国外大客户订单。公司受益于北美智慧办公行业需求高速增长，前五大客户粘性较高，向公司采购额占各自总采购额比例平均高达84.4%，公司在产业链议价能力强。我们认为，公司借助北美智慧办公红利快速成长为10  亿收入量级公司，未来随着行业空间打开，新竞争对手至少需要2~3  年时间进入，届时公司有望成长为20  亿收入量级公司，借助规模优势和专利壁垒建立护城河。
        长期潜力：产品结构持续优化，国内医疗看护领域有望引入认证壁垒
        目前公司下游领域以智慧办公的可升降桌为主，占80%，随着国内养老护理床普及，医疗看护领域有进一步提升空间，而且国内养老护理床有望引入认证标准，提高下游进入门槛儿，有利于下游行业健康有序发展，减缓陷入价格战程度。公司IPO  募资增加年产能“60  万套”，在现有产能基础上实现翻番，保证未来3  年的发展。预计随着美国工厂的投产，公司受贸易战风险影响的程度将减轻。
        盈利预测
        预计2018~2020年，公司实现的营业收入分别为11.40、15.84和21.49亿元，实现的净利润分别为2.51、3.38和4.51亿元，对应PE分别为34、25和19倍，2019年可比公司平均估值为30倍，给予“推荐”评级。
        风险提示
        海外需求放缓超预期；中美贸易摩擦继续升级；竞争加剧加大产品降价风险。