东方证券-传媒行业深度报告：广电体系全梳理，多维度论述广电网络整合的必然性-190312

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        核心观点          
        “一省一网”整合已基本完成，国网公司统筹全国网络发展目的明确。目前我国广电网络的特点和优势在于：（1）“一省一网”整合已基本完成；（2）有线电视数字化率达  87.4%，双向用户覆盖率  75.1%，已基本完成由传统的模拟广播电视网络向数字化双向网络的转变；（3）广电网络作为一种通信专网，是通信安全的重要保障。但与此同时，广电网络由于区域分割，也面临着不利于实现规模效应，限制了发展的速度和应用的开展等问题。中国广播电视网络有限公司（国网公司）自  2014年挂牌成立以来，作为负责全国范围内有线电视网络相关业务和广电系三网融合的推进主体，正在加快推进全国有线电视网络的整合。
        广电用户流失严重，专网价值亟待多元化开发，广电系公司具备牌照和资源优势。IPTV  及  OTT  的快速崛起冲击传统广电用户，2018年3季度我国有线电视用户总量  2.27亿，已连续两年出现下滑，全国有线电视用户数量较  2016年的高峰净减少  2528  万户。在数字化转型过程中，广电网络运营商及背后的各省级电视台拥有牌照及内容优势，可通过多种方式参与  IPTV  和  OTT  业务。但是，专网专线业务作为广电网络集客业务的主要板块，在党政领域、金融领域和文教卫生等领域的应用价值仍待多元化开发。
        实现“全国一网”是应对互联网时代的市场竞争和技术升级的必然道路。我国正在加快推进全国有线电视网络的整合，利用广电网络建立全国专网体系具有重要战略价值，能够进一步发挥传达主流思想舆论的功能，实行多网并行也能大大降低单一网络风险，对于通信安全及国家安全有着重要意义。2018年8月，经中央领导同志同意，由中宣部牵头成立了全国有线电视网络整合发展领导小组。目前，“全国一网”的整合工作正积极推进，截至  2018年4月底，国网公司已与河北、青海、宁夏、内蒙古、黑龙江、重庆、新疆、广东、山东、河南10家有线网络公司签订整合意向或协议。
        上市广电运营公司具有高毛利率、低净资产收益率，在手现金充裕的特征。从估值角度看，A股有线电视公司动态市盈率水平均较高（20倍以上），而市净率整体较低。高市盈率导致虽然各公司分红率较高，但股息率并不具备吸引力。高市盈率、低市净率，高分红率，低股息率的特征，实际上反映出的是有线电视公司盈利能力和净资产收益率均较低，除贵广网络（10.94%）和天威视讯（8.69%）外，其他公司净资产收益率水平均仅为5%左右，大额有线设备资产创造收益能力和周转能力不足，这也是行业发展到目前阶段的真实困境。
        投资建议与投资标的
        我们认为，广电网络整合是行业发展到现阶段的逻辑必然，建议积极关注广电行业的新变化和投资机会。建议关注率先完成“一省一网”整合、网络基础优质的贵广网络、歌华有线、广电网络等。
        风险提示  
        有线电视用户流失风险，国网整合进度不及预期，政策和牌照风险。