天风证券-金龙汽车-600686-新能源补贴或好于预期，阿波龙已开展商业化运营-190313

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        受行业影响，1-2  月产销相对平淡。2018  上半年补贴存在缓冲期，因此包括  1-2  月份在内的  18  年上半年销量基数都不低。1-2  月公司客车销量  6205辆，同比-8%（宇通为  6342  辆，同比-3%）；大中客合计销售  2580  辆，同比-15%（宇通为  5239  辆，同比-5%）。
        补贴方式有变化，地补大概率由“补车”变为“补电”，购车加运营补贴合计或好于市场预期。新能源客车补贴近期或将落地，目前市场预期补贴退坡幅度或为  50%左右，我们预计今年大概率没有缓冲期的设定。但值得注意的一点是今年新能源客车的补贴或发生较大变化，传统地补（补车）大概率取消，而新的地补方向是“补电”。传统公交客车一直是有地方的“油补”的，但随着燃油公交车的占比逐步减少，这部分剩余的财政补贴或将转向新能源客车，用于“电补”。如此之后，尽管新能源客车的采购补贴减少，但“补电”能够对冲一部分负面影响，整体补贴或好于市场预期。
        全球最早实现自动驾驶客车商业化。公司与百度合作的  L4  自动驾驶级别阿波龙  18  年已下线，且将为日本提供阿波龙无人驾驶运营。百度和金龙的强强联合，开创了自动驾驶技术国际化合作运营的先河。阿波龙搭载百度最新的  Apollo  系统，属于  L4  级自动驾驶巴士。阿波龙被用于一些核电站内部的人员接驳，也会用于东京地区一些高龄化社区的穿梭接送。目前，金龙“阿波龙”作为国内自动化等级最高的自动驾驶产品，已在北京、雄安、深圳、厦门、平潭、武汉等地开展商业化试运营，在自动驾驶客车领域战略卡位。
        国企改革正在实质提速，三龙整合实现突破性进展。公司  18  年  5  月  31  日公告募集  17  亿元的增发预案，其中将以  7.75  亿元收购厦门金龙  25%少数股权，由此将  100%控股厦门金龙，并以此为基础进一步整合厦门金龙、苏州金龙和厦门金旅的一体化研发、采购、销售，大幅提升市场竞争力和改善公司盈利能力，对标宇通未来业绩改善空间巨大。18  年  7  月  23  日，公司已完成厦门金龙  25%少数股权受让的工商变更登记，对厦门金龙实现100%控股，整合全面开启。
        投资建议：
        公司历经行业变迁和公司波折，实力储备不减，当下整合开启叠加经营底部反转。预计公司  18-19  年净利为  1.5、5.7  亿元，同比下降  69%、增长  281%，对应当前  PE  40X、11X。考虑公司整合和经营在  2019  年迎来拐点，2020  年增长加速，维持  19  年  14X  目标  PE，对应目标价  13.20  元，维持“买入”评级。
        风险提示：整合进度不及预期；客车销量低于预期；新能源客车市场不及预期。