东吴证券-中国新华教育-2779.HK-长三角地区民办高等教育龙头，外延收购稀缺医学院贡献新增长极-190301

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        投资要点
        中国新华教育：长三角民办教育龙头，旗下运营两所成熟学校，收购稀缺临床医学院贡献新增长。新华学院  2000  年成立，新华学校  2002  年成立，目前两所学校均已发展成熟，以截至  2016/12/31  的在校生人数计算，新华学院为长三角最大的民办高等学历教育院校，新华学校是安徽省最大的民办中专院校。截至  18H1  公司全日制学生人数  28,029  人，继续教育课程人数  6,860  人，在长三角地区的龙头地位稳固，17FY/18H1  实现营业收入3.4/2.0  亿元同增  11.4%/14.6%，实现归母净利润  1.7/1.4  亿元同比下降  0.3%/增长  34.2%，对应净利率  50.9%/68.6%，盈利能力卓越。17  年  11  月公司与安徽医科大学签约共同运营临床医学院，并计划将其最终转设为由公司独立拥有及经营的学校。
        我们如何看公司的成长性？过去三年公司营收  CAGR  11%增长稳健，主要受益于本科生比例提高+提费带来的生均收入提升。未来，公司计划通过开设新专业的方式增加招生数量，我们预计现有两校在学生容量不变的基础上学生人数维持低个位数增长，新并表的临床医学院  18  年开学将贡献学生人数增量，我们预计未来三年学生人数方面保持  5%左右稳健增长。学费方面，新华学院及新华学校提费为备案制，无需经过政府审批，提费更加灵活，新收购的临床医学院具有学制更长和单生学费更高的特点，综合考虑  17/18  学年新华学院提升学费标准  25%左右，16/17  学年新华学校提费幅度  17-40%之间，18  年  9  月临床医学院并表贡献收入弹性，我们预计未来三年生均收入可保持  10%左右快速增长，整体看收入端保持  15%左右稳健增长预期。同时公司  19  年  2  月  2  日成功中标位于长三角地区的南京财经大学红山学院，其良好的区位和专业与现有院校形成极强的协同效应，有望进一步扩大收入规模。
        我们如何看公司的护城河？1）我国就业市场长期处于轻微供不应求局面，且需求侧市场对高级技师、中级技能用人需求有所倾斜，劳动力缺口促进以应用型人才为培养目标的民办高等教育蓬勃发展。2）过去三年公司整体初次就业率  96.4%/96.1%/94.4%行业领先，深耕长三角地区建立行业人脉促进学生就业。3）博士、硕士学历全职教师数量及占比近年来均有提升，拥有  5  年以上工作经验的教师占比过半，公司整体教师团队资历深厚。4）公司与第三方企业在教材编写、设置实训室、“订单班”形式合作等方面积极合作，充分提升毕业生求职能力。
        盈利预测与投资评级：不考虑  19  年成功中标的南京财经大学红山学院，预计公司  2018-2020FY  营业收入为  3.92、4.67、5.38  亿元，同比增长  15.87%、19.31%、15.25%；归母净利润为  2.43、2.93、3.31  亿元，同比增长  41.46%、20.49%、12.91%，当前市值对应  PE  16X、14X、12X，处于可比公司较低水平。考虑新华学院、新华学校发展较为成熟稳定，新收购的临床医学院18  年将贡献业绩弹性，当前时点给予“买入”评级。
        风险提示：政策风险、学生人数不及预期的风险、港股波动性较大