天风证券-天立教育-1773.HK-教学品质突出，营利性高中+托管兴趣游学全面发展-210903

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21H1营收8.82亿，同增54.65%，主要由于来自综合教育服务的收入增加所致，主要受天立自有学校的收益增加所带动。

具体来看，按收入类分，教育服务收入是核心来源。

21H1教育服务收入6.83亿元（占比77.38%，同增48.12%；餐厅营运收入1.88亿元（占比21.35%），同增74.75%；游学服务收入474.0万元（占比0.54%）；管理及特许经营费收入467.6万元（占比0.53%），同增155.94%；供应链管理服务收入181.6万元（占比0.21%）。

毛利4.13亿同增50.18%；毛利率46.84%同减1.40pct，系疫情恢复后学校正常开学，各项日常经营相关成本支出同比增加所致。

净利2.74亿同增30.23%，归母净利2.70亿元同增29.31%，业绩持续稳定快速增长。

从反映预收教育服务餐厅运营的合约负债来看，截至21H1合约负债6.15亿元同减14.70%。

从反映补贴递延收入来看，21H1新收到补贴4.93亿元，结转补贴（进损益）1.39亿元，综合期初留存1.28亿元，期末合计16.36亿元。

凭借天立于其所在地四川省的坚实布局，天立学校遍布内蒙古、山东、河南、贵州、江西、浙江及云南的20座城市。

截至21H1，天立拥有并经营26所自有学校，并为6所托管学校提供管理服务。

截至21H1，校网内自有及委托学校入读人数约58,190名同增42.5%。

该增长系现有学校入读人数增加（其使用率会继续提升）及新开办的自有学校入读人数增加所带动。

公司21H1订立6份协议及H1后订立3份协议，分别位于四川、河南、广东、湖南、广西、云南、山东及陕西，将增加约24,000人的学额。

天立制定集中及标准化的管理制度，公司确信该学校管理制度对业务成功至关重要，因为其有助整合资源、加强营运效率及维持天立的教育服务水准。

凭借天立的管理制度，公司一直能够将校网迅速扩展至新的地理位置，同时又能于校网内贯彻质量标准。

展望未来，天立将通过做大做强以营利性高中为主的学校，为学生提供多元化升学服务，坚持在全国进行战略扩张。

公司致力于提高教学质量及优化「六立一达」教育体系。

透过卓越的学校管理及教师的专业精神，努力为学生及家长提供更优质的服务。

作为综合教育服务运营商，公司志在辅助公共教育，并为社会的未来栋梁作出贡献。

维持盈利预测，给予买入评级天立凭借自身办学经验有效丰富当地教育供给，借助民办特有灵活优势提高运营效率；另一方面将有效减轻地方财政压力，全国多数地方政府大都对民办教育采取积极欢迎态度。

我们始终坚定看好天立模式，认可其对优质教育资源经验的异地输出与复制。

我们预计天立FY21-22年收入分别为18亿人民币、24亿，净利分别为人民币5.3亿人民币、7.2亿人民币，EPS分别为0.24元人民币、0.33元人民币，对应PE分别为7xPE、5xPE。

风险提示：招生不及预期，核心高管流失，市场竞争激烈等。