中泰证券-中文传媒-600373-海外代理发行持续强化，看好公司未来游戏表现-190314

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        事件：在芭比娃娃上市  60  周年之际，根据《奇迹暖暖》美服官网信息，智明星通运营的《奇迹暖暖》美服与芭比达成联动合作，《奇迹暖暖》美服将推出芭比套装以及进行其他合作。
        IP  联动，用户群高度重合，有望为《奇迹暖暖》带来更多新增用户并降低获客成本。暖暖与芭比的联动，是虚拟  IP  与实体  IP  的联动，作为一款针对女性玩家的换装养成类手游，暖暖与芭比娃娃的用户群重合度高，有望实现相互导流。这样的模式，也有望降低游戏在海外的获客成本。
        运营能力凸显，代理业务持续强化，有望带来更多惊喜。能够与芭比达成合作，彰显出智明星通在海外拥有较高的品牌知名度及较强的运营能力。公司在后COK  时代，不断强化代理发行业务，代理发行游戏数量逐年增加，同时不断加大在二次元领域的储备。后续推出的《恋与制作人》等游戏有望带来更多惊喜。逐渐从研发型公司升级为平台型公司。
        COD  推广在即，IP  新游或诞生自研爆款。《使命召唤》（COD）、《全面战争》等自研  IP  大作有望陆续上线并推广。COD  自  2018  年  11  月下旬开始已陆续在新加坡、马来西亚、菲律宾及澳大利亚四个国家上线测试，距离大规模上线推广越来越近。
        国内不断发力小游戏，有望成为新的流量入口。智明星通在海外主要发行重度的  slg、二次元等类型手游，而国内则是发力基于微信等平台小程序的游戏。目前《开心农场  2》等小游戏活跃度不断提升。
        首次回购，彰显对未来信心。公司于  2018  年  11  月  12  日召开股东大会，审议通过了回购方案，将在此后  6  个月内回购股份，回购金额不低于  1.5  亿元，不高于  6  亿元，价格不超过  15  元。2019  年  1  月  3  日，公司首次回购股票，虽然数量相对不大，但彰显了管理层及大股东对公司未来的发展充满信心，现在的股价并没有真正体现公司的价值。后续公司有望继续实施回购。
        营收平稳，利润增速持续改善。2018  年公司归母净利的同比增速从  Q1  的-4.77%到上半年的  7.22%再到前三季度的  9.56%，持续改善。前三季度资产减值损失比去年同期增加  2650.75  万元，主要由于股市不景气公司所持金融资产减值所致，若不考虑此部分影响，业绩增速将更高。
        团队军心稳定，活力有望进一步释放。“后对赌时代”公司与智明管理层签订新一轮考核与激励协议。同时智明星通已挂牌新三板，我们认为公司有望获得市场化的定价，优化治理结构，在江西省推进国企深化改革及机制创新、中文传媒欲打造文化国企改革“江西样板”的背景下，公司有望在后续激励机制创新方面取得突破。
        在手现金充裕，有望获得海外机构及社保基金等青睐。中文传媒在手现金保持在  60  亿元左右，使得公司在财务成本及并购重组、分红潜力上更具优势。中报以来，新加坡政府投资公司  GIC  Private  Limited、香港中央结算有限公司陆续新进成为公司前十大股东；三季报后，基本养老保险基金  802  组合新进成为前十大股东。
        盈利预测及投资建议：我们预测中文传媒2018-2020年实现营收分别为139.05亿元、148.09  亿元、154.31  亿元，同比增长  4.5%、6.5%、4.2%；实现归母净利润分别为  16.34亿元、18.55亿元、20.79亿元，同比增长  12.76%、13.47%、12.12%；对应  EPS  分别为  1.19  元、1.35  元、1.51  元。维持买入评级。
        风险提示：1）游戏流水不达预期；2）新游戏开发进度不达预期；3）汇兑损益风险；4）系统性风险；