东方证券-桐昆股份-601233-19年PTA景气可期，20年浙石化增厚盈利-190315

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        公司近日公布了  18年年报，同时公告拟发行  23亿可转债用于恒腾  30万吨和恒超50  万吨长丝项目。我们判断从短中长期三个维度来看，公司均具备了强劲的增长潜力，具体分析如下：
        核心观点
        18  年业绩小幅低于预期：公司18  年实现营收416  亿，归母净利润21.2  亿，虽然同比提升了20%，但还是低于我们此前预期。核心原因在于三季度末长丝在高位累积了大量库存，而四季度油价和PTA  暴跌带动全产业链价格共振下行，导致长丝业务出现了较大亏损。另外公司四季度计提了约3  亿的存货跌价损失，对业绩也有一定影响。
        短期看PTA  景气改善：随着金三银四旺季到来下游织造需求持续复苏，近期PTA  价格和价差均有所提升。展望全年，聚酯龙头扩产步伐加快，二三季度有约300  吨规划投产，而PTA  新增产能仅Q4  投产470  万吨，预计19  年PTA  仍然是全产业链供需最为紧张的一环，盈利有望继续改善，公司吨产能/市值弹性最高，将充分获益PTA  高景气。
        中期浙石化投产增厚盈利：公司参股浙江石化20%股权，有望于今年底达产，20  年提升至高负荷水平，届时公司不仅将打通PX-PTA-涤纶全产业链环节，投资收益还有望显著增厚盈利。
        长期看PTA-涤纶市占率持续提升：除在建项目外，公司另公告拟在如东洋口港投建2250  万吨PTA、90  万吨FDY和150  万吨POY，远期公司PX-PTA-涤纶权益产能将分别达到160、870  和980  万吨，龙头地位不断巩固，有望享受市场格局改善和自身规模扩张的双重红利，盈利能力也将大幅提升。
        财务预测与投资建议
        基于对行业景气度判断，我们下调了公司主要产品的价格和价差（见表1），调整公司19-20  年EPS  为1.22/1.70  元（原预测2.61/2.79  元），添加21年EPS  为1.90  元。考虑浙石化投产将显著增厚业绩，按照可比公司20  年9倍估值，调整目标价为15.3  元（原目标价23.49  元），维持买入评级。
        风险提示
        油价大幅波动风险；需求下滑风险；浙石化盈利不及预期