光大证券-深天马A-000050-2018 年年报点评：资产减值拖累短期业绩，OLED 与LTPS 驱动未来发展-190315

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        事件：
        公司发布2018  年年报，2018  年实现营业收入约289.12  亿元，同比增长21.35%，实现归母净利润约9.25  亿元，同比下降15.17%。
        点评：
        ◆资产减值拖累短期业绩，厦门天马表现良好
        公司2018  年营收同比增长21.35%，保持快速增长，主要是因为厦门天马G6  项目在2017  年下半年投产后保持满产满销，同时公司产品结构进一步改善。公司2018  年毛利率为15.19%，同比下降4.99pct，一方面由于公司2018  年收购的厦门G5.5、G6  LTPS  产线以复杂程度高的消费产品为主，毛利率会较专显产品低，另一方面部分领域受新进入者采取低价策略而导致产品价格下跌。公司2018  年销售费用率为1.66%，同比下降1.18pct，管理费用率与研发费用率合计为8.89%，同比下降2.26  pct，表明公司的销售和管理效率均进一步提升。2018  年财务费用率为2.54%，同比上升0.92  个百分点，主要因为公司的借款增加,  同时厦门天马G6  项目在2017  年下半年转固使借款费用停止资本化。
        公司2018  年共计提资产减值6.09  亿元，其中包括金立通信的坏账4.58亿元，其余减值均为正常减值。在本次减值之后，公司已将金立通信的应收账款全部计提完毕。
        公司在2018  年1  月完成了对厦门天马100%股权的收购，厦门天马在2018  年实现营业收入151.51  亿元，净利润9.32  亿元，净利率达到6.15%，贡献了公司主要的营收和利润，展现了LTPS  产品良好的盈利能力及深天马的强劲运营能力。
        ◆积极布局OLED  与LTPS，产品结构有望进一步优化
        在OLED  面板方面，深天马已布局OLED  技术多年，积累了丰富的制程经验。早在2010  年，公司就在上海投建了国内第一条4.5  代OLED  中试线，经过多年探索，成功掌握了关键技术和工艺。公司收购的上海天马有机发光显示技术有限公司拥有一条G5.5  AMOLED  产线，已经实现量产，还有一条G5.5扩产线已具备量产能力。
        在武汉G6  OLED  产线方面  ，目前已经量产的是第一期。2018  年6  月1日，公司已与武汉东湖高新区管委会签订《关于第6  代LTPS  AMOLED  生产线二期项目（武汉）合作协议书》，并已经公司董事会、股东大会审议通过，计划增加投资145  亿元，扩大第6  代AMOLED  产线产能规模。在二期项目建设投产后，天马武汉G6  OLED  产线将合计形成37.5K/月的柔性AMOLED  显示面板产能。
        在LTPS  方面，公司通过厦门天马实现快速扩张。厦门天马拥有设计产能30K/月的G5.5、G6  产线各一条，并且经过设备技改和生产效率提升，面板实际产出量超出原产线设计产能。LTPS（低温多晶硅）属于高端背板段工艺是通过对传统非晶硅（a-Si）TFT基板增加激光处理制程来制造。LTPS  技术稳定性和电流驱动能力（电子迁移率）都更强，使用几何尺寸更小的电晶体也可提供足够充电能力，提高面板开口率，因此光线穿透的有效面积变大、能耗更低、色彩更艳丽、画质更好。除了产能，公司在技术上也不断创新。公司推出的"挖孔屏"通过在显示屏上开孔，使得前置摄像头、扬声器等器件的放置更为自然，显示区域占比大幅提升，显示效果进步明显，更接近"全面屏"概念。目前已有华为Nova  4、荣耀V20等产品采用"挖孔屏"，消费者反馈良好。待技术进一步成熟后，我们认为"挖孔屏"有望成为2019年手机创新的新潮流，深天马有望明显受益。  
        ◆盈利预测、估值与评级
        公司是全球领先的中小尺寸面板厂商，拥有技术积累、生产经验和客户资源等优势。公司在OLED等显示领域布局领先，在技术方面领先推出多种新型显示产品，引领行业发展。由于面板价格的下跌导致盈利能力下降，我们下调公司2019/2020年的EPS分别至0.73/0.88元（前值分别为1.01/1.22元），同时预测公司2021年EPS为1.00元。公司新投资的OLED产线资产质量优良，良率爬坡结束后的盈利能力较为强劲，国内较为稀缺，基于此，我们维持公司的"买入"评级。  
        ◆风险提示：
        面板价格下跌超出预期；出现新型显示技术的替代风险。