东兴证券-中航机电-002013-年报点评：业绩符合预期，扣非后净利润增长明显-190315

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        事件：
        公司发布2018  年年报，全年实现营收116.37  亿元，同比增长4.08%；实现归属于上市公司股东净利润8.37亿元，同比增长16.49%，EPS  为0.23  元；我们预测公司2019  年~2021  年EPS  分别为0.27  元，0.37  元和0.46  元，对应当前股价PE  分别为26X、19X、16X，维持“强烈推荐”评级。
        观点：
        1.  业绩符合预期，扣非净利润增长明显
        2018  年全年公司实现营收116.37  亿元，同比增长4.08%，实现归属于上市公司股东净利润8.37  亿元，同比增长16.49%，符合我们此前的预期。同时实现归属于上市公司股东的扣除非经常性损益的净利润为7.12  亿元，同比增长23.33%，基本每股收益为0.23  元。公司营业收入完成年度计划的105.79%，利润总额完成年度计划的108.74%，与年度经营计划整体一致。分业务来看，飞机制造业实现营收75.93亿元(军用航空与防务业务全年实现营收72.83  亿元，同比增长8.17%，民用航空业务营收同比下滑9.66%)，占营业收入比重同比增加了1.69  个百分点至65.24%，而汽车制造业实现营收37.75  亿元，占营业收入比重同比下降了1.62  个百分点至32.44%，这显示公司主业进一步聚焦，同时继续压缩低毛利水平的的非主业业务的思路，公司综合毛利率也同比增加0.13  个百分点至26.30%。
        此外，公司2018  年公开发行可转换公司债券21  亿元，以募集的部分资金收购中航机电系统有限公司持有的新航集团100%股权以及宜宾三江机械72.55%股权。两家子公司新航集团和宜宾三江机械2017年分别实现净利润1.47  亿元和0.23  亿元（2016  年两家公司合计实现净利润不足9000  万元），2018  年全年新航集团和宜宾三江机械分别实现净利润1.76  亿元和2791.78  万元，分别同比增加19.73%和21.38%。
        公司同时在年报中披露2019  年经营计划，2019  年全年实现营业收入123  亿（+5.70%），利润总额11.56  亿元，我们假设公司2019  年实际营业收入和利润总额完成率分别为105.79%和108.74%（与2018年一致），则营收和利润总额同比增速分别为11.82%和15.64%。公司同时披露，预计2019  年第一季度归属于上市公司股东的净利润为4727  万元（0%）至6145.1  万元（+30%）。
        2.  集团旗下航空机电系统业务的唯一专业化整合和产业化发展平台，军民品市场一家独享
        公司是航空工业旗下航空机电系统的专业化研发、实验、制造平台，多年来为国内外众多航空和汽车厂商提供核心零部件，形成了一批国内领先的生产制造能力。目前在我国军用航空机电产品方面的市场占有率接近100%。根据《World  Air  Force  2017》，我国目前共有军机2955  架，数量位列全球第三。从战斗机角度看，我国空军战斗机目前仍以二、三代机为主，二代机占比超过50%。预计未来10  年在军机机电系统方面，每年增量和存量市场空间合计将超过200  亿元人民币，公司未来将直接受益于新机型的交付和现有机型的更新换代。
        3.  回购股份彰显信心，利空出尽就是利好
        公司2019  年1  月发布公告拟回购公司股票，用于回购股份的资金总额不低于人民币1.5  亿元（含）且不超过人民币3  亿元（含），全部来源于公司自有资金，回购股份价格不超过人民币9.95  元/股(含)，该回购股份价格上限不高于董事会通过回购决议前三十个交易日公司股票平均收盘价的  150%。按拟回购总金额不超过人民币3  亿元（含）、回购价格不超过人民币9.95  元/股（含  9.95  元/股）测算，若全额回购，预计回购股份数量为3015.08  万股，占公司目前总股本比例为0.8355%。此次回购股份无论是价格还是数量方面都彰显公司信心。此前公司调整幅度较大，或与市场传言公司武器装备科研生产目录调整事项有关，我们认为，即使未来有部分产品被剔除出军品免税许可目录，对公司盈利影响也是微乎其微的：首先，没有在许可目录范围内的产品也不一定征收增值税。除了固有的许可目录以外，满足军品免税条件的产品也可以审核上报并执行。比如自产的销售给军队、武警等机关及其他纳税人的军品，以及取得军品免征增值税合同清单等条件。第二，即使需要缴纳增值税，缴纳税收多少取决于与下游客户的关系。如公司和下游企业关系较好时，谈判时下游客户会帮公司共同分担增值税的缴纳，比如含税产品价格上浮一定比例。同时过去公司进项税额不抵扣，如未来产生销项税额后可抵扣进项税额，对公司盈利的影响是一个净值的概念。我们认为，此前的股价过度地反映了增值税事件的悲观预期，当前股价具备较强配置价值。
        4.资本运作已正式启动，多家托管公司和院所类资产存在注入预期。
        近两年，公司资本运作节奏明显加快：2015年12月公司非公开发行股票过会，拉开资产注入大幕；2016年12月公司发布公告，以现金分别收购贵航集团持有的风雷公司和盖克机电持有的枫阳公司100%股权；2017年8月1日公司发布公告，拟通过公开发行可转换公司债券的方式，募集资金规模不超过21亿元，用于收购新乡航空工业（集团）有限公司100%股权、宜宾三江机械有限责任公司100%股权以及投资于航空产业化项目及补充流动资金等项目。目前两家子公司已经成为公司全资子公司，并纳入公司合并报表范围。目前，上市公司托管了大股东18家单位，大股东系统公司2016年航空产品营收约为上市公司2016年航空产品营收的2.12倍。我们认为，一部分被托管公司以及2家研究所未来存在资产注入预期。假设未来公司的资本运作分为三大阶段，经过测算，资本运作后公司2017年备考EPS增厚超过50%。
        5.投资建议
        我们认为，公司是航空机电细分领域龙头，每年航空机电业务增长稳健且确定性好，同时军民用市场空间广阔，未来也存在体外优质资产注入预期，是军工行业里少有的核心资产。我们预测公司2019年~2021年EPS分别为0.27元，0.37元和0.46元，对应当前股价PE分别为26X、19X、16X，维持“强烈推荐”评级。
        6.风险提示
        空军装备列装速度不及预期；资产注入进度低于预期；民品市场开拓差于预期。