国海证券-飞荣达-300602-材料器件两相宜，新老产品共发力-190315

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        投资要点：
        合理布局，兑现成长。公司是国内为数不多的电磁屏蔽和导热一体化解决方案提供商，从过往发展以及现阶段的布局看，公司的主要发展思路为：以自身技术及客户储备为出发点，在现有业务的基础上，积极开发新产品，构建新的业绩增长点，并在此基础上以外延收购相配合，积极完善相关产业链的布局。内生方面，公司是业内由器件延伸至前端材料，并不断开发新型器件应用的典型。
        过去几年，公司在维持通讯设备营收规模的情况下，积极拓展手机终端业务，在此带动下，营收及净利润均稳步增长，营收自2012  年的3.93  亿元增长至2018  年的13.26  亿元，年复合增长22.5%；归母净利润从2012  年的0.38  亿元增长至2018  年的1.62  亿，年复合增长27.3%。
        电磁屏蔽器件：多细分产品，方案+产品配套更具优势。电磁屏蔽器件主要用于削弱甚至消除不同电子元器件之间的电磁干扰，根据制备材料的不同，目前市场上的屏蔽器件可以分为金属及合金屏蔽器件、表层导电型屏蔽器件和填充复合型屏蔽器件。针对不同的应用场景，需要综合考量成本、寿命、质量以及防水防潮性能等多项因素进行相应选择，因此，是否具备多种电磁屏蔽器件制备能力，以及解决方案提供能力，是电磁屏蔽器件厂家竞争力的重要体现之一。
        根据BBC  Research  统计，2016  年全球电磁屏蔽/射频屏蔽材料的市场规模为60  亿美元，并预测2016~2021  年间以5.6%的年复合增长率逐渐成长，预计到2021  年达到78  亿美元。考虑到此预测并未将5G  为屏蔽材料市场带来的增量计算在内，因此2019~2021  年的市场规模将有望高于此预测值。
        散热管理：5G  时代下重要性凸显。在即将到来的5G  时代下，电子产品将拥有更大的数据容量以及更快的数据传输速度，这将对芯片的运算能力和速度提出新的要求，而运算速度的提升则势必会增加芯片的功耗，从而使得手机及通讯基站内部的散热成为难点，因此散热管理有望成为5G  时代中一个重要的细分领域。
        根据BBC  Research  统计预测，2015  年全球热界面材料的市场规模为7.64  亿美元，预计2015~2020  年间以7.4%的年复合增长率继续成长，至2020  年达到11  亿美元。而散热器件方面，根据Yole  预测，在2016~2022  年间，全球智能手机散热管理组件（包括石墨片，热管和均热片）市场规模的成长速度将达到年复合增长约26%。
        新型天线振子前景广阔。振子是用于导向和放大电磁波的重要元器件，随着5G  基站中Massive  MIMO  技术的大规模应用，单面天线的振子数量由原先的16  个增长至64、128  甚至256  个，在此情况下，重量成为传统半波振子（金属制成）的一个掣肘因素，而贴片振子本身便具有效率低、装配精度要求高等缺点，为了迎合5G  对天线振子的要求，塑料振子开始进入选择范围。
        按照我国500  万座5G  基站进行测算，假设未来的技术路线以64T64R  为主，且塑料振子能够完全替代传统的金属振子，以8  元作为塑料天线振子的均价计算，我国塑料天线振子的整体市场空间有望达到80-230  亿之间。
        盈利预测和投资评级：维持买入评级。公司传统业务在5G  时代的成长仍值得期待，随着募投项目的落地，电磁屏蔽和导热器件的产能有望得到较好的扩充，成为公司业绩成长最为明确的贡献极；独创性开发的选择性电镀塑料天线振子亦有望搭上5G  快车，同时，公司还通过外延收购实现了基站天线制造方面较为完善的布局，短期内有望受益于国内5G  基站建设潮，增强公司业绩弹性。
        基于以上判断，暂不考虑现金收购博纬通信、品岱及润星泰的影响（博纬通信有承诺业绩）的情况下，我们预计公司2019-2021  年净利润分别为2.27  亿、2.98  亿、3.67  亿，当前股价对应PE  分别为37.57、28.56、23.17  倍，维持买入评级。
        风险提示：1）5G  国内商用化布局进展不及预期；2）公司所专精的3D  电镀塑料振子方案推广渗透不及预期。