光大证券-中华企业-600675-2019年，聚焦管理效率提升红利-190316

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        ◆2018  年完成重大资产重组，扣非归母净利润增  7.6  倍
        2018  公司年报显示，期末总股本50.8  亿股，总资产约566  亿元，归母净资产约137  亿元；营收  192.86  亿元调整后同比+47.45%；归母净利润  25.92亿  元调整后同  比+174.21%；扣非归母净利润  24.71  亿元调整后同比+763.13%；2018  年签约金额  138.41  亿元（上海区域占比  66.7%）；签约面积  39.98  万平方米，签约均价约  3.46  万元/平。
        ◆资源集中江浙沪，现金丰沛财务稳健，经营效率提升明显
        资源来看，截止  2018  年末公司待开发土地计容建面约  42  万平，在崇明岛持有  4600  亩农业用地；在建项目总建面约  164  万平（上海  61%，江苏  32%）；持有存量物业均位于上海，2018  年租金收入  6.5  亿元。
        负债来看，2018  年期末公司资产负债率  72.4%，扣预收资产负债率52.7%；货币资金  176  亿，净负债率-14%，现金/短债约为  2.55；主体评级为  AA+，展望稳定；年化综合融资成本  5.3%。
        效率来看，公司经营效率提升明显，2018  年结算毛利率和归母净利率分别为43%和16.9%；加权ROE和加权扣非ROE分别为22.7%和28.7%，存货周转次数和总资产周转次数分别为  0.63  和  0.46，均出现明显提升。
        ◆上调  12  个月目标价至  8  元，维持“买入”评级
        公司完成重大资产重组，手持现金丰沛，经营效率提升明显，存量资产集中在上海核心区域，受益于全球资产配置、折现率下降及公允价值重估。详见  3  月  13  日发布的《2019  持续关注存量物业的三大理由》。
        我们认为  2019  年公司亮点在于管理效率的持续提升，在  2018  年营收基数较高以及当前结算资源相对有限的情况下，预估公司  2019  年营收增长幅度有限，但得益于毛利率提升及期间费率下降，我们预计公司  2019  年归母净利润仍能保持双位数的增长。下调  2019-2020  年预测归母净利润至  29亿和  32.9  亿（原为  30.6  亿和  36.3  亿），新引入  2021  年预测归母净利润为  38.5  亿，2019-2021  三年  EPS  分别为  0.57  元、0.65  元和  0.76  元，给予  2019  年  14  倍  PE  估值，上调  12  个月目标价至  8  元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示
        公司重组后经营管理效率提升有不及预期的可能；宏观经济增速下滑有导致公司租赁物业租金和出租率下滑的可能。