光大证券-纺织服装行业增值税税率下调影响点评：增值税减税降低企业负担，强定价权龙头更为受益-190317

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        ◆增值税税率下调扶持实体经济，降低企业负担
        2019  年  3  月  5  日，李克强总理在政府工作报告中宣布实施更大规模的减税政策降低企业负担，将制造业等行业现行  16%的增值税税率降至13%，交通运输业、建筑业等行业  10%的增值税税率降至  9%，6%一档的增值税税率不变。自  2018  年  2  月  28  日制造业等行业增值税税率由  17%降至  16%、交运、建筑等行业增值税税率由  11%降至  10%，此次政策调整进一步加大税收优惠力度，扶持实体经济。
        ◆影响机理：构成利好，影响程度取决于上下游议价能力
        本次降税前，纺织服装行业增值税税率主要适用于  16%最高一档，税收负担相对较重。由于纺织服装行业产业链长、加价倍率高，增值税税率下调可降低产业链成本，变相补贴消费者从而刺激服装需求。对企业而言增值税税率下调一方面将直接影响纺织服装公司销售及采购定价进而影响营业收入、营业成本，该影响程度大小主要取决于企业对上下游议价能力；另一方面将间接减少城建税及教育费附加等科目，提升企业盈利能力。
        ◆服装：利润率低、议价能力强的公司减税业绩弹性大
        服装企业下游客户主要为经销商、商场等，上游主要为供应商，服装上市公司通常对上下游具有较强议价能力，假设可完全享受减税利好，测算发现利润率低的公司利润基数低、减税带来的业绩弹性更大。
        实际情况下，不是所有服装企业对上下游议价能力都很强，议价能力较弱的公司可能会与上下游企业共同分享减税带来的成本下降，减税导致行业间盈利能力分化，龙头效应更加明显。
        ◆纺织：利润率低、出口占比低、有定价权的龙头减税业绩弹性大
        纺织公司对下游大型客户议价能力相对较弱，对小品牌等客户具有较强议价能力，此外出口收入不涉及增值税，减税主要对国内收入产生影响，简单测算发现利润率低、出口占比低的纺织企业减税业绩弹性更大。
        由于纺织行业格局较为分散，部分中小企业净利率低、议价能力弱、减税受益程度将减弱，因此减税同样会带来行业盈利能力分化，有定价权的龙头业绩受益会更明显，集中度有望加快提升。
        ◆投资建议
        由于纺织企业出口收入占比较高，在产业链中议价能力相对较弱，增值税减税对于服装企业的业绩弹性要高于纺织企业；同时由于纺织公司普遍净利率较低，减税带来盈利能力在纺织行业里个体企业之间的差别较服装行业更大。根据测算结果，综合考虑公司议价能力，服装行业梦洁股份、拉夏贝尔、安奈儿、奥康国际、太平鸟等及纺织行业兴业科技、新野纺织、华孚时尚等公司受减税政策带来业绩弹性较大。
        19Q2  行业高基数影响消除、贸易摩擦有望缓和，叠加减税等政策落地，预计上市公司业绩增速有望改善。基本面方面建议关注高景气赛道和性价比公司，推荐森马服饰、比音勒芬及海澜之家、南极电商、开润股份等，纺织板块推荐华孚时尚等标的。此外市场情绪好转、增量资金持续入市背景下，建议关注婴童、冬奥会、军工等主题投资机会。
        ◆风险提示：服装消费疲软、汇率波动、原材料价格波动、贸易摩擦加剧。