华泰证券-建投能源-000600-年报超预期，上调盈利预测-190318

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        年报盈利超预期，上调盈利预测
        2018  年公司营收和归母净利润139.8/4.32  亿，分别同比+32%/156%，实现扣非归母净利润4.22  亿（+164%），盈利超预期。2018  年公司发电量和上网电量分别增长15.5%/15.7%。公司18  年费用控制较好，我们将19  年秦港煤价（5500K）均价假设从610  元/吨下调至600  元/吨，上调公司盈利预测。我们预计2019-20  年公司归母净利润分别为8.6/11.6  亿（调整前为7.3/11.4  亿），引入2021  年归母净利润13.6  亿元。当前股价对应公司19-21  年P/B  分别为1.06/0.99/0.92x，参考可比公司19  年平均P/B  1.2x，给予公司19  年1.2-1.3x  P/B，对应目标价7.80-8.45  元，维持“买入”。
        电量/电价增长，抵消高煤价负面影响
        2018  年公司入炉煤价高达638  元/吨（同比+2%，标煤不含税），同期公司实现发电量和上网电量411/384  亿千瓦时，同比提升15.5%/15.7%，公司平均上网电价达到0.318  元/千瓦时（同比+11%，不含税）。受益于电量/电价齐增长，公司在煤价高企的情况下实现高盈利增长。此外，年报披露公司18  年发电机组效能持续提升，控股发电机组平均供电煤耗下降5.35克/千瓦时（-1.7%），燃料成本控制能力较17  年进一步提升。供热业务受高煤价影响毛利率较低（18  年供热毛利率-16%），我们判断19-20  年供热业务盈利情况有望随煤价下行不断回升。
        18  年公司管理费用控制良好，看好19  年煤价下行盈利改善
        公司费用控制良好，18  年三项费用率仅为9.5%，较17  年下降1.7pct，费用控制能力超我们此前预期。19  年年初至今煤价同比下降明显，1  月1  日至3  月15  日秦港煤价（5500K）均价为598  元/吨，同比下降118  元/吨（-16%）。考虑煤炭供给侧改革接近尾声，我们判断煤价中长期下滑趋势未改，预计19-20  年秦港煤价（5500K）均价分别为600/570  元/吨。我们预计秦港煤价（5500K）每下降10  元/吨对应公司入炉煤价下降10  元/吨，分别增厚19/20  年归母净利1.8/1.9  亿元，占我们预测值的21%/16%。
        资产注入预计摊薄有限，电力业务协同性提升
        公司3  月6  日发布公告，拟以5.21  元/股向大股东建投集团发行股份收购张河湾公司45%股权和秦热公司40%股权，交易金额为10.5  亿元。拟收购标的净资产账面价值合计7.3  亿（基准日为2018/9/30），注入P/B  为1.4x。若19  年完成注入，19-20  年每股净资产分别6.21/6.61  元（-4.4%/-4.8%），摊薄较为有限。完成收购后公司控股装机容量将增加65  万千瓦（+8.3%），权益装机容量将增加71  万千瓦（+8.5%），议价能力有望进一步提升。
        上调盈利预测，维持“买入”评级
        考虑公司费用控制能力较强且19  年煤价下降程度有望超我们此前预期，我们上调盈利预测，预计2019-20  年EPS0.48/0.65  元（调整前0.41/0.64  元），引入2021  年EPS  0.76  元。由于公司所处河北南网/北网电力供需格局较好，公司应享受适当溢价。我们预计19-21  年公司每股净资产分别为6.50/6.94/7.44  元，  当前股价对应公司19-21  年P/B  分别为1.06/0.99/0.92x，参考可比公司19  年平均P/B  1.2x，给予公司19  年1.2-1.3x  P/B，对应目标价7.80-8.45  元，维持“买入”评级。
        风险提示：煤价下降程度不及预期，公司三项费用率大幅提升