中泰证券-杭氧股份-002430-气体业务持续成长，空分设备提供业绩弹性-190312

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        投资要点          
        杭氧股份：实现产业延伸，2018年业绩创新高  
        1)  公司为国内空分设备行业龙头企业，空分设备技术不断突破，大力进军工业气体行业，目前工业气体销售已成为公司支柱业务，占营收比例达60%。  
        2)  2017年公司扭亏为盈，2018年营收79.1亿元（同比+22.6%），归母净利润7.52亿（同比+108%），空分设备销售额2016年触底反弹。毛利率触底反弹，2018年Q3毛利率为23.13%。经营质量提升，现金流充沛。  
        3)  国资控股、股权结构稳定，杭氧集团为公司第一大股东持股比例54.4%，杭氧集团实际控制人为杭州市国资委。  
        工业气体：行业发展迅速，公司加大投入成功转型，净利润具备提升空间  
        1)  近年国内工业气体市场规模增长率8.0%-11.0%之间，行业发展持续且稳定，但人均工业气体消费量与发达国家相比仍然处于较低水平。  
        2)  全球龙头生产厂商占据50%市场。国内大型现场制气市场形成了外资巨头、国内专业气体供应商、空分设备制造商共同竞争的局面，竞争较激烈。  
        3)  公司管道气体稳健，零售气体提供弹性。预期加大气体产业投入，前期项目陆续投产，目前已设立28家气体子公司并涉足特种气体研发，未来瞄准高端市场。  
        4)  公司未来净利润提升空间大。多数气体项目在公司上市之初布局，气体业务后期设备折旧和财务费用存在较大的下降空间。  
        空分设备：下游景气度提升，公司技术不断突破，2018H1新增订单88%  
        1)  钢铁行业产能置换，石化趋势向好，带动上游空分设备复苏；新型煤化工稳步发展，《煤炭深加工产业规范"十三五"规划》规划新建项目14个，总投资约3030亿元，推动空分设备朝大型化方向发展，杭氧有望受益。  
        2)  竞争格局：国内空分设备制造业已形成杭氧、川空、开空三足鼎立局面，国外龙头法液空、林德在中国建立了合资或独资公司，  
        3)  杭氧制造的空分设备不断向性能更优、规模更大的方向发展，核心竞争力强。2018年设备新增订单大增。2018  上半年公司新签空分设备订单达28  亿元，同比增长88%，保证2019-2020  年设备收入稳健增长。  
        国际气体龙头--林德集团：林德集团（德国）是全球工业气体龙头，2017年实现营业收入171亿欧元，净利润14.34亿欧元（+24.26%），气体部门营收占比87%以上。林德集团持续并购强化主业，2018年与普莱克斯（美国气体龙头）之间以900亿美元的价格合并。合并后的公司将在所有主要地区和终端市场中占据强势地位，在未来三年内实现约12亿美元的年度协同效应。  
        投资建议：我们预计2019-2020年公司净利润有望达9.0/10.4亿元（同比+19.47%/15.30%）。对应的EPS  为0.93/1.07  元，PE分别为13/12倍，首次覆盖给予"买入"评级。  
        风险提示：政策波动、钢铁化工行业景气度下行、现代煤化工项目推进不及预期、进入新兴下游领域进程不及预期、市场竞争加剧。