国海证券-时代新材-600458-调研简报：PI膜顺利量产，商誉减值影响2018年利润-190318

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        投资要点：
        化学亚胺法PI  膜顺利量产，芳纶及尼龙等新材料项目稳步推进。公司500  吨产能化学亚胺法PI  膜产线2018  年已经顺利量产，工艺国内领先，市场供不应求；公司二期PI  膜产线规划2000  吨，预期自2020  年分批投产。目前公司的PI  膜主要应用于智能手机及平板电脑的石墨散热片，二期产能投产后，有望向更多高端领域拓展。此外，公司的尼龙项目已经实现量产，芳纶材料生产线正在调试中，有望成为公司新的盈利增长点。
        铁路投资利好轨交市场，风电回暖有望改善盈利。2018  年全国铁路固定资产投资完成8028  亿元，2019  年计划继续投资8000  亿元以上；而公司的减震降噪产品占国内轨交市场份额70%以上，充分受益下游铁路投资。此外，风电行业2018  年回暖，公司毛利率有所改善；预期2019  随着三北市场升温、风电平价项目试水、海上风电的加速开发，以及低风速地区存量核准项目的抢装，2019-2020  年中国风电市场有望进一步回暖，利好公司风电业务。
        汽车业务国内工厂逐步投产，长期有望降本增效。2014  年，公司完成对德国采埃孚集团下属的BOGE  橡胶与塑料业务的整体收购，现已成为全球第三大AVS  产品供应商。收购后公司将部分产能转移到有成本优势的国内，目前青浦工厂满产，株洲工厂逐步投产，无锡工厂产能建设即将完成。后期随着产能转移完成、欧洲人力负担减轻，汽车业务的盈利有望提升。
        归还部分欧元债务锁定汇兑收益，降低盈利波动。公司2014  并购BOGE  而借入2.03  亿欧元负债，业绩长期受到欧元汇率波动的影响。2015-2017  年，公司汇兑损益分别为8909  万元、-1928  万元和-1.53亿元（收益为正，损失为负），分别达到当期归母净利润的34.8%、8.0%和228.4%。2018  年2  季度，公司归还了8000  万欧元的外债，并锁定汇兑收益人民币2498  万元。随着公司欧元债务的减少，汇率波动对公司的影响将减少。
        商誉减值5.3  亿影响2018  年利润。2019  年3  月18  日，公司发布公告预计2018  年实现归属于上市公司股东的净利润约为人民币-42,742  万元（未经审计），导致公司2018  年度亏损的主要原因是，公司全资子公司德国BOGE计提商誉减值6785万欧元，影响公司合并报表净利润减少人民币52987万元。扣除德国BOGE商誉减值的影响，2018年度公司预计实现归属于上市公司股东的净利润约为人民币10245万元，较上年同期增长3323万元，增幅48%。  
        盈利预测和投资评级：首次覆盖，给予"买入"评级。公司以复合材料为核心，开拓轨道交通、汽车减振、风力发电、新材料的下游领域。公司目前的PI膜技术国内领先，轨交、风电等下游市场逐步复苏，尽管商誉减值影响短期利润，但我们看好公司长远的发展，预计2018-2020年的EPS为-0.54、0.19和0.49元/股。首次覆盖，给予"买入"评级。  
        风险提示：PI膜量产不及预期；下游市场需求复苏不及预期；新项目投放进度不及预期；产品往下游拓展不及预期；商誉减值风险；汇率波动。