中泰证券-华鲁恒升-600426-业绩同比大增，短期行业低谷无碍长期发展-190318

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        投资要点  
        事件：公司发布  2018  年年报报告，报告期内，公司实现营业收入  143.57  亿元，同比增长  37.94%，实现归母净利润为  30.20  亿元，同比增长  147.10%；实现扣非归母净利润为  30.11  亿元，同比增长  144.64  亿元；实现经营性现金流量净额为  39.41  亿元，同比增长  130.26%。EPS  为  1.86  元/股。此外，公司公布分红方案，计划向全体股东每  10  股派发现金红利  2.00  元（含税）。
        18Q4  业绩环比下滑。根据公司公告，2018Q4  公司实现归母净利润为  4.85  亿元；2018Q1-Q3，公司归母净利分别为  7.34/9.46/8.55  亿元，相较于  18Q3  业绩，公司业绩将环比下滑。主要是由于18Q4油价大跌，4  季度布油均价为59.32美元/桶，较  18Q3  下滑近  10  美元/桶。油价大跌导致煤化工相关产品价格大幅下滑。根据卓创资讯，三季度公司多数产品价格下跌，其中尿素、甲醇、乙二酸、醋酸、辛醇、乙二醇和  DMF  均价（含税价）分别为  2045  元/吨（环比+16元/吨）、2736  元/吨（环比-221  元/吨）、8949  元/吨（环比-1133  元/吨）、4221元/吨（环比-202  元/吨）、8918  元/吨（环比-244  元/吨）、6316  元/吨（环比-1233元/吨）和  5422  元/吨（环比-260  元/吨）。多产品价格下跌，且甲醇、醋酸、乙二醇等价格跌幅较大，导致盈利下滑。
        油价温和上行，煤化工龙头有望抵御景气周期下行。当前多数煤化工产品格局为供强而虚弱，且成本支撑力度强，导致价格具备较强支撑，但库存持续累积，产品盈利趋于下行趋势。从当前价差来看，乙二醇、甲醇等品种已处于亏损边缘，产品盈利向上需静待需求回暖。1、价格成本支撑强。从当前油价处于温和上涨趋势，我们仍旧看好  19Q2  维持该趋势。未来  1  个季度原油或迎来短周期供需共振，油价或温和上涨。供给端：OPEC  可能延长减产协议。  OPEC和俄罗斯等非  OPEC  产油国承诺自年初开始减产  120  万桶/日，以削减供应并支撑油价。该联盟的油长  4  月  17-18  日将在维也纳就产量政策举行会议。由于沙特等国家对于高油价具备较强诉求，减产协议可能延长。（2）需求端：我国需求旺盛，美国二季度开始迎来需求旺季。2019  年头两个月，全球最大进口国—中国—的原油使用量较上年同期增长  6.1％，达到创纪录的  1268  万桶/日，仍然体现出高增长的态势。由于当前处于美国原油消费淡季，美国炼油厂开工率仍旧不高，或于  2  季度开始迎来开工率上行，原油需求环比上升。库存端，由于供需短周期共振，我们预计美国商业原油库存或处于去化周期，原油价格仍将处于温和上涨态势。2、公司作为煤化工一体化平台，是我国优质煤化工龙头企业，一线多头路径有望助力公司抵御景气周期下行。目前公司拥有  220万吨尿素（100  万吨二季度投产）、16  万吨己二酸、50  万吨醋酸、55  万吨乙二醇、25  万吨  DMF  和  170  万吨甲醇等产能。以乙二醇为例，在原油价格  50~60美元/桶区间，我国煤制乙二醇与石脑油路线相比已经具备竞争力，公司在  19年上半年盈利或仍处于高位。
        尿素价格高位，产能扩张提升业绩。全球角度来看，在全球尿素供需紧平衡的态势下，尿酸价格持续高位。受海外价格提振，国内尿素同样高位运行。此外，环保的影响同时叠加气头尿素开工受限的影响，同样促使价格高位。虽然当前尿素价格有所回落，但我们仍看好尿素价格高位运行，主要是受益于供给收缩、海外集中招标、成本提升等逻辑的支撑。公司具有  220  万吨尿素产能，较  17年提升  40  万吨，且成本低，公司将充分受益行业景气周期。
        乙二醇投产将带来较大业绩增量。我国乙二醇需求严重依赖进口，随着人民币贬值导致进口价格上涨，且下游聚酯大幅涨价带动乙二醇需求高增。当前公司乙二醇装置  55  万吨，其中三季度投产  50  万吨。公司依托现有煤化工平台，成本优势明显，完全投产后吨成本有望低至  4000  元/吨。我国煤制乙二醇成本较高，当前价格乙二醇价格为  5200  元/吨，已跌至部分公司成本线，在油价止跌回升下，预计乙二醇价格开启反弹，乙二醇对于公司业绩贡献仍可值得期待。
        推出二期股权激励，看好长期成长。此前公司公告，公司拟推行二期股权激励计划，公司拟授予限制性股票  633  万股，占公司总股本的  0.39%，授予价格为8.64  元/股。根据公司业绩考核条件，2019-2021  年每个限售期解除对应的营收分别为不低于  130.9  亿、138.6  亿、146.3  亿，且公司股权激励明确了未来三年税前每股分红高于  0.15  元。股权激励的推行，将助于公司长期成长。
        盈利预测和投资建议：我们预计  2019-2021  年公司实现归属于母公司净利润为  25.03、28.04、32.91  亿元，同比增长  -17.09%、12.02%、17.36%；对应  EPS  为  1.54、1.72、2.02  元，对应  PE  分别为  10  倍、9  倍和  8  倍。
        风险提示事件：产品价格大幅下行的风险、项目投产不达预期的风险、煤化工景气下滑的风险。