安信证券-博思软件-300525-外延内生双发力，一季报收入高增-190319

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        事件：公司发布  2018  年年报，全年实现营收  5.59  亿元，同比增长80.26%；实现归母净利润  8534.92  万元，同比增长  56.07%。公司同时向全体股东每  10    股派发现金红利  2.00    元，以资本公积金向全体股东每  10    股转增  5    股。公司发布  2019  年一季报预告，预计报告期内实现营收增速  80%以上，净利润亏损为  2200  万元-2700  万元。
        ■外延内生双向发力，主营业务有序开展：公司于报告期内，以自身财政信息化业务为脉络进行横向行业并购，先后收购吉林金财、浙江美科、广东瑞联、成都思必得等公司，完善了产品结构并提升综合竞争力。在剔除外延影响后，公司  2018  年内生收入增速为66.16%，净利润增速为  17.11%。报告期内公司各项主营业务有序开展，电子票据业务新拓展四川、天津、  山东、湖北等省份，财政核心业务一体化平台中标天津、陕西等项目，同时对公共采购业务进行全面启动。以此为动力，公司软件开发与销售业务实现收入  1.87  亿元，同比增长  72.54%；技术服务业务实现收入  3.23  亿元，同比增长  66.64%。
        ■毛利率因市场拓展有所下降，净利润与现金流净额匹配：公司综合毛利率相比  2017  年下降4.03%，其中软件开发与销售业务毛利率下降8.69%。我们认为毛利下降的主要原因在于公司在  2018  年大力开拓全国市场，并以电子票据为全新业务发展方向，为快速获取新增市场份额，产品价格的让利在所难免。另一方面，公司经营性现金流净额为9168.11  万元，相对于归母净利润的比例为  1.07。公司虽然从事政府型项目而导致业绩存在明显的季节性，但全年净利润的现金流质量依然较高。
        ■一季报收入大幅增长，验收制度影响净利润当季增速：根据公司  2019年一季报预告，收入增速虽然达到  80%，但净利润亏损程度较去年同期有所扩大。随着公司内生持续增长以及外延并购的成效显现，公司项目承载能力不断加强。然而，随着项目规模的扩大，政府型项目的验收性质导致公司收入结算集中于每年四季度，而前期成本和费用投入则随项目承载力的提升而进一步加大，并在季报直接体现，从而导致公司一季度净利润呈进一步亏损状态。
        ■投资建议：基于电子票据将在未来几年迎来建设高峰期，公司财政票据信息化业务将进入高速成长期。预计公司  2019、2020  年  EPS  分别为  1.00  元、1.42  元，维持买入-A  评级，6  个月目标价  40  元。
        ■风险提示：（1）电子票据和个税抵扣政策落地不达预期；（2）市场竞争风险。