国盛证券-地素时尚-603587-设计别具一格，终端优化初显成效-190319

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        中国时尚女装企业，终端优化初见成效。公司成立于  2002  年，深耕中高端女装领域，目前已拥有  DAZZLE、DIAMOND  DAZZLE、d’zzit  三大女装品牌，2017  年新推出  RAZZLE  进军男装市场。2017  年公司收入/净利润分别为19.46/4.80  亿元，其中  DAZZLE  和  d’zzit  分别贡献收入  58%/33%。2018  年公司在维持产品设计优势的同时加强终端门店以及精细化会员管理，同店增速  改  善  明  显  。  2018Q3  收  入  和  净  利  润  分  别  为  同  增  6.37%/25.28%  至14.71/4.50  亿元，业绩拐点向上。
        强设计+精营销+优质供应链，打造品牌护城河。设计端：董事长马瑞敏女士亲自把控设计，内部实行培育设计师制度，团队建设完善（拥有  172  人的设计团队），研发能力高效，其产品深受明星喜爱。营销端：善用明星资源提高品牌影响力，每年举办时尚大秀奠定品牌时尚力，积极运用新媒体持续提升品牌话题率及曝光度。供应链端：公司外协生产为主，拥有完善优质的供应团队。对于面料供应商以及加工制造商，公司采取严格的挑选制度以保证高品质，同时长期委派专员跟踪供应商生产全过程，做技术指导及监督。
        盈利及运营能力行业领先，账上现金充沛。公司凭借中高端产品定位，终端折扣把控严格，始终保持较高盈利能力。2012~2017  年公司毛利率与净利率分别维持在  70%/25%+的水平，高于同业  5pct/10+pct。存货水平健康，存货周转能力与应收账款周转能力良好。公司账上现金充沛，2018Q3  拥有14.76  亿现金及  8.7  亿交易性金融资产。
        投资建议。公司作为中国中高端女装的领军企业，产品极具设计力，供应链把控能力出色，叠加终端管理不断系统化精细化，公司业绩稳固提升。同时，公司积极开拓新领域，推出男装品牌有望成为公司增长新动力。公司盈利能力及运营能力均处行业领先水平，家族控股分红丰厚。预计  2018/2019/2020年净利润分别为  5.85/6.55/7.76  亿元，对应  EPS  分别为  1.46/1.63/1.94  元，对应  PE19/17/14  倍，首次覆盖给予“增持”评级。
        风险提示：宏观经济不景气导致消费疲软；新品牌培育不及预期；供应商变动带来相应风险。