华创证券-华鲁恒升-600426-2018年年报点评：业绩符合预期，新建项目扩展尼龙6产业链-190319

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        事项：
        公司发布2018年报：全年营业收入143.57亿元、同比+37.94%；归母净利润30.2亿元、同比+147.1%；四季度单季营业收入35.08亿元，同比+10.47%、环比-8.92%；归母净利润4.85亿元，同比+29.62%、环比-43.23%。公司拟向全体股东每10股派发现金红利2元。公司拟投资49.8亿投资建设产能30万吨酰胺及尼龙新材料项目，投资15.72亿建设精己二酸品质提升项目。
        评论：
        四季度产品价格回落，尿素乙二醇产量大幅增长。第四季度公司主要产品肥料产量为57.86万吨，同比+58%、环比+13%，销售均价1610元/吨、同比+17%、环比+5%；多元醇产量12.74万吨，同比+136%、环比+108%，销售均价6671元/吨、同比-1%，环比-5%；醋酸及衍生物产量15.18万吨，同比-6%、环比-5%，销售均价3632元/吨、同比+8%、环比-6%；有机胺产量10.25万吨，同比+24%、环比+8%，销售均价5527元/吨、同比-6%、环比+5%；己二酸及中间品产量7.43万吨，同比-12%、环比-9%，销售均价8079元/吨、同比-15%、环比-13%。
        50万吨乙二醇等项目如期投产，提供业绩增量。2018年公司50万吨乙二醇项目、10万吨三聚氰胺、肥料功能化部分装置陆续投产，产品结构进一步丰富；公司开通化工、化肥两条铁路专运线，降低运营成本，巩固公司成本优势。油价中枢逐步上升，支撑乙二醇价格进入上涨通道，煤气化平台成本优势显著、煤制乙二醇盈利空间有望打开。
        新建项目扩展己内酰胺产业链，接力公司成长。公司拟投资15.72亿元建设16.66万吨精制己二酸，并配套环己醇装置及相应公用工程，建设周期24个月，预计实现营收19.86亿元，利润总额2.96亿元。公司拟投资49.8亿元建设酰胺及尼龙新材料项目，包括年产己内酰胺30万吨（其中20万吨自用）、甲酸20万吨、尼龙6切片20万吨、硫铵48万吨等，预计实现营收56.13亿元，利润总额4.46亿元。新建项目进一步扩展公司产业链，优化产品结构，提升公司盈利能力。
        盈利预测、估值及投资评级。2018年四季度油价大幅回落，产品价格显著下降，我们预计公司2019-2021年净利润分别为26/27/32亿元（原预测值37/38亿元），对应EPS分别为1.6/1.67/1.95元（原预测值2.26/2.37元），目前股价对应PE分别为10X、9X、8X，考虑行业估值水平与公司持续增长，给予2019年12倍PE，对应目标价20元，考虑到下游需求较弱，油价波动性较大，暂维持“推荐”评级。
        风险提示：产品价格大幅下滑，项目投产进度不及预期。