国海证券-永贵电器-300351-动态研究：深耕连接器行业，轨道交通板块快速增长-190319

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        投资要点：
        2018  年中国连接器销售额超  200  亿美元，富士康、立讯精密跻身全球前十。根据  Bishop&Associates  数据，2017  年全球连接器销售额达到  601.16  亿美元，同比增长  10.99%；预计  2018  年全球连接器销售额将达到  668.39  亿美元，同比增长  11.18%。随着世界制造业向中国转移，全球连接器的生产重心也同步向中国转移，中国已经成为世界上最大的连接器生产基地。中国连接器整体制造水平得到迅速提高，市场规模逐年扩大，成为全球最有发展潜力、增长最快的地区；中国连接器行业  2009-2017  年复合增长率达  13.59%，远高于全球同期  8.05%的增速。2017  年中国连接器销售额达  190.82  亿美元，同比增长  15.65%；2018  年预计销量将超  200  亿美元。2017  年，美  国  的  连  接  器  制  造  商  TE  Connectivity  、  Amphenol  、  Molex  Incorporated、Delphi  Connection  Systems  市场份额继续保持前四位，中国的富士康和立讯精密分别排名第六和第八。比较中国连接器上市公司，公司  2017  年收入排名第九，2017  年净利润第六，成长空间大。
        公司深耕连接器行业，多领域纵深拓展。公司始创于  1973  年，以连接器为核心业务，在轨道交通、新能源汽车、通信、军工等领域横行拓展。2018  年，公司实现营业收入  13.50  亿元，同比增长  6.42%，主要是受益于轨交行业良好的发展环境，公司多年布局并不断丰富产品结构，夯实技术储备，拓展客户资源，轨道交通连接器增长较大。公司实现归母净利润-4.34  亿元，同比下降  339.23%；业绩下滑主要原因是：①全资子公司翊腾电子  2018  年业绩下滑较多，计提商誉减值准备金  4.80  亿元；②控股孙公司沈阳博得  2018  年业绩未达预期，计提商誉减值准备金  1,000  万元；③新能源板块客户结构调整，整体业绩同比下降，同时部分客户经营困难，应收账款上升明显，计提坏账准备及存货跌价准备  9,000  万元。
        2018  年铁路投资重返  8000  亿，公司轨道交通连接器快速增长。铁路方面，2019  年  1  月  2  日，中铁总召开  2019  年工作会议，公布  2018年全国铁路固定资产投资完成  8028  亿元，同比增长  0.22%，对比2018  年投资计划  7320  亿元，超额完成  9.67%。特别的，根据基建通大数据的统计，到  2019  年即将要开工的大型高铁项目有  36  个，总投资超  1.4  万亿元。城轨方面，2018  年上半年中国大陆  69  座城市轨道交通在建线路  233  条，总里程超过  6000  公里，总投资额超过3.6  万亿元，年均投资超过  5000  亿元。在国内轨道交通建设持续增长的背景下，连接器需求旺盛。2018  年上半年，公司轨道交通连接器收入  1.73  亿元，同比增长  45.43%，毛利率为  56.84%，同比下降0.14pct。
        新能源汽车行业高速增长，公司电动汽车连接器盈利能力提升。2018年，国内新能源汽车生产  129.6  万辆，同比增长  40.10%；销售  125.62万辆，同比增长  61.67%，连续四年位居世界第一，累计保有量超  300万辆。《节能与新能源汽车产业发展规划（2012-2020）》提出：到2020  年，纯电动汽车和插电式混合动力汽车生产能力达  200  万辆、累计产销量超过  500  万辆。《电动汽车充电基础设施发展指南（2015-2020）》提出：到  2020  年，新增集中式充换电站超过  1.2万座，分散式充电桩超过  480  万个，以满足全国  500  万辆电动汽车充电需求。在国家政策的大力扶持下，新能源汽车未来还会呈现出一个高速增长的态势。2018年上半年，公司电动汽车连接器收入2.03亿元，同比增长  13.81%，毛利率为  29.59%，同比增长  3.72pct，主要是因为产品结构发生变化和加强成本管控。
        通信板块受行业影响，其连接器和结构件收入下滑。2018  年上半年，公  司通  信连  接  器  收  入  1.22  亿  元  ，  同  比下  降  30.79%，  毛  利  率  为25.01%，同比下降  8.79pct，主要是因为：（1）子公司翊腾电子受通信行业影响，连接器和结构件收入下滑；（2）产品结构发生变化导致整体毛利率下降；（3）翊腾电子加大研发投入，管理费用大幅上升。5G、光通信是当前通信行业投资热点，根据中国信息通信研究院发布的《5G  经济社会影响白皮书》，预计  2020  年  5G  直接和间接创造的经济增加值约为  920  亿元和  4190  亿元，5G  对经济社会发展有着明显的推动作用，预计未来通信连接器业务增速将回升。
        首次覆盖，给予“增持”评级。预计  2018-2020    年公司净利润分别为-4.34  亿元、2.40  亿元、2.92  亿元，对应  EPS    分别为-1.13  元/股、0.62  元/股、0.76  元/股，按照  3  月  18  日收盘价  11.20  元计算，对应PE  分别为-10、18、15  倍。公司以连接器为核心业务，在多领域横行拓展，将充分受益国内轨道交通、5G  等领域投资高景气，故首次覆盖给予公司“增持”评级。
        风险提示：国内轨道交通投资发展不及预期；新能源汽车投资发展不及预期；5G  投资发展不及预期；公司业绩发展不及预期。