招银国际-奥园-3883.HK-再多一家千亿元销售的内房-190319

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        2019  年销售增长目标为25%。中国奥园2018  年合同销售金额及面积分别上升100%至913  亿元(人民币?下同)及98%至886  万平，期内的销售均价为10,298  元/平，权益销售比为85%。随着公司全国化发展，来自华南地区的销售贡献由2017  年的71%下降至2018  年的49%，我们相信对于一家全国但在粤港澳大湾区高渗透的房地产公司是合适。基于2019  年可售资源达1,900  亿元，奥园的2019  年销售目标达1,148  亿元，较2018  年的销售金额增长25%。在2019  年首两个月，公司的合同销售金额同比增长39%至112  亿元。
        2018  年盈利较我们预期低6%。2018  年的营业额增长62%至310  亿元，毛利率由2017  年的26.7%扩大至2018  年的31.1%，归属股东利润上升65%至24  亿元，不过因为有效税率由2017  年的46.2%上升至2018  年的57.7%，归属股东利润较我们预期少6%。
        健康的资产负债表。截至2018  年末，公司的总借贷金额为577  亿元，手持现金396  亿元，足可应付短期债务238  亿元。2018  年末的净负债比率为58.9%，比2017  年末的51.0%高，但仍在安全水平。平均借贷利率由2017  年的7.2%略为上升至2018  年的7.4%。
        庞大的土地储备。在2018  年内，奥园买入64  个项目共1,258  万平方米(应占权益为82%)的土地储备，期间新增加的可售货值达1,646  亿元。截至2018  年末，奥园的土地储备共有3,410  万平方米(应占权益为80%)，估计的可售货值达3,650  亿元。身为大湾区的发展商，奥园持有740  万平方米的土地储备，相对的货值为1,110  万元。此外，奥园在大湾区积极参与旧改项目，预计在2019  年可将9  个旧改项目完成改造，可售货值达660  亿元。
        维持买入评级。因为新增加了土地储备及预计更多物业在2019  年交付，我们调高2019  年盈利预测24%至38.0  亿元及2020  年盈利预测27%至51.1  亿元。此外，我们上调奥园2019  年的每股净资产值预测由15.20  港元至19.21  港元。基于50％折扣，我们得出目标价9.60  港元，维持买入评级。