招银国际-龙光地产-3380.HK-旧改业务可期-190320

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        2019  年目标850  亿权益销售。龙光2018  年合同销售额上升65%至718  亿元（人民币．下同），期内销售面积440  万平方米，销售均价16,008/平，应占销售额701  亿元。深圳地区及其他大湾区城市在2018  年分别贡献了34.4％和26.0％合同销售额。龙光2019  年目标为850  亿权益销售，较2018  年应占销售额高21.3％。在2019  年首两个月，公司录得合同销售额92  亿元，同比增长11％。
        2018  年核心利润符合预期。2018  年公司收入为441  亿元，同比增长59％；毛利率从2017  年的34.4％略微下滑至2018  年的33.7％；应占净利润83  亿元，同比增长27％；核心应占净利润70  亿元，同比增长52％，较我们的预测高出2％。  截至2018  年末，公司总有息借款589  亿元，净资产负债比率63.2％，低于2017  年末的67.9％。平均融资成本略微上升至7.1％（2017  年末：5.8％）。管理层表示，未入账合同销售额为550  亿元，其中500  亿元预计在今年内入账。
        在大湾区拥有丰富土储。在2018  年，龙光增添747  万平方米土储，其中498万平方米位于大湾区。截至2018  年末，龙光拥有土储总面积达3,626  万平方米，可售货值4,020  亿元。龙光大湾区土储达到2,260  万平方米（占总土储62％），可售货值2,889  亿元（占总可售货值71％）。此外，龙光还有1,380  万平方米并购/旧改项目在手，其可售货值达2,500  亿元。我们认为，虽然并购/旧改项目具有更大的不确定性和需要更长的开发时间，但它们与龙光聚焦大湾区和高利润的业务特点一致。我们认为并购/旧改项目对龙光非常重要，使龙光得以在大湾区填补土储，保持竞争优势。
        维持持有评级。我们认为当前股价已反映深圳项目的价值，以及市场对高利润的预期。由于2019  年市场不确定性增加以及销售目标温和，我们将2019/2020  年盈利预测分别上调  0.1％至98  亿元，和下调2.4％至117  亿元。我们将2019  年底每股净资产预测从20.26  港元上调至21.81  港元。基于资产净值40％折扣，我们的目标价由12.16  港元上调至13.10  港元。维持持有评级