光大证券-新华保险-601336-2018年报点评：续期弥补首期下滑,投资稳健转型有力-190321

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        ◆事件：2018  年公司实现营业收入  1,542  亿，同比增长  7.0%；归母扣非净利润  79.7  亿，同比增长  45%，主要是传统险准备金折现率假设变更影响（因会计估计变更，2017  年减少税前利润  83  亿；2018  年减少税前利润  50  亿）。2018  年公司加权平均  ROE  12.25%，每股股息  0.77  元。
        ◆新业务价值增长，续期拉动成效凸显。2018  年公司新业务价值同比增长  1.2%至  122  亿。由于人均产能同比下降  25%至  4,372  元/月，公司个险新单同比下降  17%至  194  亿。续期保费同比增长  25%至  959  亿，拉动原保险保费收入同比增长  12%至  1,223  亿。公司聚焦保障型业务，业务结构持续优化，健康险保费收入占比同比提升  6.2ppts    至  35%，推动  2018  年新业务价值率同比提升  8.2ppts  至  47.9%。截至  2018  年底公司个险营销员  37  万人，同比增长  6.3%。月均举绩率  52.8%，同比提升  6ppts。随着营销员队伍增长及举绩率提升，预计  2019  年公司新业务价值增长有望提速，预计公司新业务价值同比增长  12%，内含价值同比增长  16%。
        ◆投资收益好于同业，非标投资提升收益率。2018  年公司净投资收益率5.0%，同比基本持平；受资本市场波动影响，总投资收益率下降至  4.6%，但仍好于同业（平安总投资收益率  3.7%）。截至  2018  年末，公司非标投资占比  32.3%。得益于不动产投资计划和集合资金信托计划投资，提升公司整体收益率。
        ◆内含价值稳步提升，剩余边际稳定释放。2018  年公司内含价值同比增长  12.8%至  1,732  亿，主要是新业务价值的影响及期望收益提升。截至2018  年底公司剩余边际余额同比增加  15%至  1,956  亿元，未来公司业绩有望受益于剩余边际稳定释放。
        ◆维持“买入”评级，上调目标价至  68.06  元。公司持续推动结构优化，提升新业务价值率。上调公司  2019-2020  年净利润预测致  99、114  亿（原预测分别为  93、99  亿），新增  2021  年净利润预测为  129  亿。公司当前估值  2019  年  PEV  0.7x，处于历史低位。我们认为业务结构改善有望推动估值提升。给予公司  1.05x  2019  年  PEV，目标价由  60.53  元上调至  68.06元，维持“买入”评级。
        ◆风险提示：宏观经济风险；市场波动；保费增长不及预期