华泰证券-大华股份-002236-经营改善效果初显，静待2019微观改善-190320

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        大华  Q4  营收及利润增长企稳，静待  2019  年经营改善逐步体现
        大华发布  2018  年年报,  2018  年营业总收  入  236.66  亿元，同比增长25.58%；归母净利润为  25.32  亿元，同比增长  6.42%。其中  Q4  单季度营收86.35亿元，同比增长21.26%,归母净利润为9.68亿元,同比增长3.63%。2018  年，受国内经济去杠杆和海外贸易摩擦影响，大华总体收入增速同比放缓，同时因综合毛利率的下降（1.07pct）及期间费用率的提升（0.07pct），导致全年利润同比增速不及收入同比增速，不及预期。但  Q4  单季收入增速逐步企稳，且毛利回升。2019  年我们预计公司内部继续推进精细化管理，改善逐步体现，预计  2019-21EPS0.85、0.99、1.25  元，维持“买入”评级。
        下半年毛利率逐步企稳回升，海外市场结构调整贡献明显
        2018  年，大华总体收入增速快于归母净利润增速，主要还是由于综合毛利率下降（1.07pct）及期间费用率的提升（0.07pct）。从结构来看综合毛利率，解决方案的毛利率下降是主因（对比  2017  年下降  2.15pct）；从区域来看国内是主因（对比  2017  年下降  2.08pct）。同时需要关注的是，2018H2大华的综合毛利率对比  2018H1  回升  1.1pct，其中产品（提升  2.46pct）及海外（提升  7.49pct），海外毛利率的回升，带动了产品毛利率的环比提升。海外毛利率  H2  环比提升主要源于（1）海外人员结构调整，加强渠道管理，经营效率提升；（2）低毛利率产品结构调整；（3）汇率趋稳正向影响。
        2018  年内部精细化管理进一步推进，预计  2019  年经营效果体现更为明显
        自公司现任总裁李珂总上任以来，大华启动了内部的管理优化。成立中央研究院，提高研发效率；销售端考核更加细致，考核指标更加细化；成立市场财经部门，客户管理更细致；成立供应链一级交付部门，提高海外交付能力。2018  年因海内外宏观环境复杂，行业景气度趋缓，叠加研发加大投入（研发费用  2018  年投入  22.84  亿元，同比增长  27.67%），股权激励费用等因素，公司精细化管理在  2018  年全年期间费用管理控制中，体现不明显（2018  期间费用率为  26.03%，比  2017  年增长  0.07pct），但预计精细化管理政策在  2019  年的经营体现更为明显。
        HOC  城市之心，“四全能力”建设新型智慧城市架构
        大华“HOC  城市之心”战略，以全感知、全计算、全智能、全生态的“四全”能力为支撑，建设面向行业级、城市级、民用级的“1  个平台、2  个中心、N  类应用（1+2+N）”的新型智慧城市架构。“HOC  城市之心”助力大华在符合新型智慧城市建设标准和规范的框架内为城市级、行业级、民用级用户提供个性解决方案，在套件化、模块化服务之外提供个性化设计。
        静待宏微观改善在  2019  年逐步体现，维持买入评级
        2018  年为海外环境动荡的一年，但不改国内算法+专用芯片软硬件结合，持续推进安防行业智能化的趋势。考虑到海外环境及行业变化，我们预计大华  19-21  年归母净利润为  29.59/37.53/44.30  亿元，对应  EPS0.99、1.25、1.48  元，维持目标价  21.78-23.76  元，维持“买入”评级。
        风险提示：国内外宏观风险、智能化产品推进不及预期。