华泰证券-中国巨石-600176-短期业绩承压，看好长期发展-190321

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        2018  业绩低于预期，但看好长期竞争力
        公司公告2018  年年报，实现营业收入100.3  亿元，YoY+16.0%，归母净利润23.7  亿元，YoY+10.4%，扣非归母净利24.0  亿元，YoY+14.6%，低于预期，Q1/Q2/Q3/Q4  单季度归母利润增速31%/21%/18%/-23%，Q4  业绩低于预期较多。考虑到全球宏观环境不确定增强，玻纤价格下跌，同时公司产能扩张步伐有所放缓，调整19-20  年EPS  预测为0.74/0.82  元/股（原预测0.90/1.04  元），引入21  年EPS  预测0.92  元，考虑到公司全球龙头地位，较强的成本优势和技术实力，应享受一定估值溢价，目标价11.88-13.37（前次值10.64~12.16  元），维持“买入”评级。
        2018  收入增长主要靠销量增长驱动，毛利率平稳
        2018  年收入同比增长16%，主要靠销量增长驱动，公司公告18  年1  月1日起玻纤价格提价6%，但由于18Q3  和Q4  行业新增产能很多，导致下半年价格下跌较多，我们预计全年价格小幅提升，玻纤及制品毛利率比17年同比略提升0.4pct，销售管理费用率基本平稳，财务费用率下降因在建项目较多带来的资本化利息较多。18Q4  业绩低于预期，因1）价格同比下跌，毛利率下滑（同比-2.3pct）；2）计提较多坏账损失（增加5428  万元）。公司2018  年经营性现金流流入39  亿元，投资性现金流流出55  亿元，因在建项目较多，预计19  年投资性现金流流出将降低至30-40  亿元。
        预计2019  年销量保持15%增速，观察19Q2  价格是否有望企稳
        根据调研和公告统计，公司18  年玻纤新增产能38  万吨，其中九江基地技改+新增共17  万吨，5  月点火投产；智能制造产线一期15  万吨，8  月底点火；细纱一期6  万吨及2  亿平电子布产能年底点火，19  年预计新增产能有限，我们预计美国基地8  万吨产能2019Q2  投产，2019  整体有效产能预计20%增速。由于新投产能冲击，玻纤19Q1  价格仍在下降通道中，据调研，目前巨石产品结构中中高端占比约60%，高端产品价格相对较坚挺，巨石通过产品结构调整可一定程度上减少价格冲击，目前市场正在逐步消化新增产能，关注19Q2  玻纤价格是否可能企稳。
        下调盈利预测，维持“买入”评级
        调整19-20  年EPS  预测为0.74/0.82  元/股（原预测0.90/1.04  元），引入21  年EPS  预测0.92  元，我们认为短期由于新产能冲击，公司玻纤产品价格承压，但中期看，新产能投产有望进一步提升公司的规模优势，降低公司生产成本，先进管理水平有望继续压低公司费用率水平。长期看，公司原材料、成本费用管理、技术创新等方面竞争优势显著。目前的估值水平或许已经较充分反应悲观的增长预期，参考可比公司19  年15x  平均估值，给予公司2019  年16-18x  目标PE，  目标价11.88-13.37  （  前次值10.64~12.16  元），维持“买入”评级。
        风险提示：全球经济周期向下、新产线投产不达预期。