华泰证券-国泰君安-601211-经纪投资拖累业绩，深化转型发展-190321

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        经营业绩整体承压，扎实稳健行业领跑
        2018  年实现归母净利润67.1  亿元，同比-32.1%；实现营业收入227.2  亿元，同比-4.6%；加权ROE  为5.42%，业绩略低于预期。综合看来，公司经纪、自营收入下滑，叠加管理费用增加，对业绩形成拖累。公司优势地位显著，2018  年营收、净利润和净资产均位列行业第2  位。预计2019-2021年EPS  为1.05/1.22/1.38  元，BPS  为BPS14.84/  15.62/16.51  元，维持买入评级，目标价23.74-25.23  元。
        自营不振拖累业绩，资管去通道推动主动管理转型
        交易投资业务加快创新转型，坚持低风险、非方向性业务，衍生品、外汇、大宗商品及贵金属等逐步成为利润新增长点。场内期权做市、场外期权规模、银行间本币市场交易量、利率互换做市交易量等均居于前列。但受股市波动影响，2018  年自营净收入57.5  亿元，同比-16.5%。资管业务压缩通道规模，发展主动管理。2018  年末国君资管规模同比-15.0%，主要受定向资管同比-18.8%影响。2018  年资管净收入15.0  亿元，同比-15.9%。
        经纪业务深化财富管理转型，信用业务稳扎稳打
        经纪业务推进财富管理转型，强化金融科技运用。2018  年末A  股资金户数行业第2  位，手机终端君弘APP  月活跃度行业第2  位。但受交投低迷和净佣金率下滑影响，2018  年经纪净收入43.8  亿元，同比-21.9%。信用业务中，两融加大机构客户和高净值客户储备，年末两融余额市场份额6.0%，排名行业第2  位。股票质押优化业务模式和结构，年末融出资金同比-48.7%。2018  年买入返售金融资产减值损失6.7  亿元，同比+330%。鉴于当前股市回暖，预计业务风险将缓释。2018  年利息净收入58.3  亿元，同比+2.2%，主要受其他债权利息收入提振。
        投资银行表现疲软，国际业务稳健发展
        投行业务受审核趋严、节奏放缓等影响表现疲软，2018  年投行收入20.1亿元，同比-25.8%。公司投行业务深化产业能力建设，加大重点产业龙头企业的覆盖，加强对新经济企业和传统优质企业开发，积极储备符合科创板要求的科技创新型企业。2018  年公司股权融资、公司债和金融债主承销金额均排名行业第3  位，优先股排名行业第1  位；过会的并购重组项目数排名行业第5  位。国际业务方面，公司通过国泰君安国际在香港开展业务，并已在美国和新加坡等地布局。2018  年海外业务收入16.4  亿元，同比-19.4%，占营收比例7.24%，业绩下滑主要受香港证券市场波动影响。
        综合金融服务平台布局完善，资本市场优势地位显著
        公司综合金融布局完善。综合考虑2018  年低基数和2019  年市场改善预期，预测公司  2019-2020  年  EPS  为1.05/1.22（前值1.20/1.37  元），2021  年EPS1.38  元，对应PE19/16/14。预测2019-2021  年BPS14.84/15.62/16.51元，对应  PB1.33/1.26/1.19，可比公司2019PBwind  一致预期平均数1.56，给予公司2019PB1.6~1.7  倍，目标价23.74-25.23  元，维持买入评级。
        风险提示：业务开展不及预期，市场波动风险。