中泰证券-凯文教育-002659-国际学校稀缺标的，业绩拐点将至-190321

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        投资要点
        背靠海淀区国资委，国际学校稀缺标的。公司是八大处控股教育资源的上市平台，16  年八大处控股通过定增取得中泰桥梁的控股权，18  年更名为“凯文教育”，实际控制人变为海淀区国资委。先后举办了朝阳凯文学校并收购了海淀凯文学校的举办人，目前体内拥有两所国际学校，是A  股稀缺的国际学校标的。海淀区教育资源丰富，公司背靠海淀区国资委具有天然的教育资源优势。八大处控股主营房地产开发业务，丰富的土地资源有望为上市公司后续扩张提供基础。
        师资力量雄厚，艺体软硬件一流。师资方面，海淀学校由清华大学附属学校提供顾问服务招聘、管理教师及制定、实施教学计划等，朝阳学校领导曾在海外学校担任管理职位。课程体系方面，海淀学校高中阶段以美国AP课程为主，并已取得美国大学理事会认可；朝阳学校开学一年即成为IBDP候选学校，通过两年考察期后将成为正式的IB  认证校（全国仅149  所）。此外，学校艺体类基础设施完善且稀缺，拥有高规格的跑道、场馆，且与曼城俱乐部、美国棒球大联盟等海外知名体育机构达成稳定合作关系。
        19  年或将迎来业绩拐点。根据我们的测算，轻资产学校有望在第2  个学年实现正向的办学盈余，重资产学校有望在第3~4  个学年产生正向的办学盈余。但由于财务年度与学年存在时间差异，根据我们的测算，海淀学校在18  年已经产生正向的办学盈余，朝阳学校将在20  年产生正向的办学盈余。若将两所国际学校叠加起来计算，整体有望在19  年产生正向的办学盈余。
        投资建议：背靠海淀区国资委，教育资源优势凸显，旗下两所国际学校处于爬坡期（满员5500  人，目前在校生1300  余人），利用率提升空间大，有望在19  年迎来业绩拐点。充分挖掘现有国际知名机构及俱乐部合作关系的变现机会，拓展素质教育培训。预计2019/20  年实现净利润0.03/1.06亿元。2023  年两所学校整体的利用率将超过80%，彼时净利润可达4.59亿元，考虑增发后市值约55  亿，估值仅12x，首次覆盖给予“买入”评级。
        风险提示：国际学校招生不及预期；品牌输出业务、素质教育培训项目进展不及预期。