国金证券-福莱特-601865-新产线降本贡献显著，2019年迎量价齐升-190322

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        业  绩  简  评
        公司发布  2018  年年报，收入  30.64  亿元，同比增长  2.4%，净利润  4.07  亿元，同比下降  4.5%，扣非净利润  3.7  亿元，同比下降  9%，符合市场预期。
        经  营  分  析
        高效新产能投产对冲产品价格下滑，实现年度业绩保持平稳：受众所周知的531  政策影响，光伏玻璃价格在  2018  年出现大幅下跌，Q3  低点价格较年初高点下跌  35%，尽管年末价格有所反弹，但全年销售均价较  2017  年仍下降约  15%，然而公司依靠分别于  2017  年底和  2018Q2  投产的两条  1000  吨日熔量新产线，令产能翻倍增长的同时，平均生产成本也较  2017  年大幅降低约  10%，有效对冲了产品价格的下滑，从而支撑全年收入利润保持平稳。
        公司  2019  年将迎来光伏玻璃业务量价齐升：光伏玻璃价格自  2018Q4  开始反弹，年底前涨幅加大，今年  3  月再次大幅提价  10%，尽管我们此前已预期2019  年光伏玻璃价格将出现上涨，但涨价节奏仍然快于预期。根据全年的光伏玻璃宏观供需动态（供给+15%  vs.  需求+25~30%）以及目前企业的微观库存情况判断，我们预计年内玻璃价格仍有上涨空间。公司去年投产的两条千吨产线  2019  年将贡献全年产量，同时预计今年  Q2  和  Q4  还将有两条千吨产线分别于安徽和越南投产，公司全年玻璃产销量有望增长  50%以上。
        扩产周期长、竞争格局优、双面加速渗透，光伏玻璃  2020  年高景气延续：由于光伏玻璃行业长达一年半的扩产周期，2020  年的潜在新增产能基本清晰可见（约增长  20%）；而随着两家行业龙头企业新产能的逐  步投产，行业集中度将持续提升，行业双寡头的领先优势将进一步扩大。同时，随着  1）2.5/2.0mm  薄玻璃价格逐步合理化；2）电池薄片化趋势加速；3）背面发电增益得到实际电站应用广泛验证；双面发电组件的渗透率将加速提升，从而令光伏玻璃需求增速持续快于光伏新增装机增速，基于新增装机量年复合增速  20%的假设，光伏玻璃需求有望在三年内实现  100%增长。因此，光伏玻璃行业在  2020  年有望大概率延续今年的高景气状态。
        盈  利  调  整与投资建议
        我们调整后的公司  2019~21E  年净利润预测为  6.7（+3%）、9.8（+17%）、12  亿元，三年净利润复合增速  43%，对应  EPS为  0.35、0.50、0.62  元。
        公司当前  A  股股价对应  2019/20  年  49/33xPE，我们下调  A  股评级至“增持”；而  H股股价则仅对应  2019/20  年  10/7xPE，维持  H股“买入”评级。
        风  险  提  示
        全球新增装机、或双面发电组件渗透率、或公司产能建设进度不及预期。