国联证券-桃李面包-603866-新品发力，渠道产能布局持续推进-190321

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        事件：
        桃李面包公布2018年年报：2018年公司实现营业收入48.33亿元，同比增长18.47%；实现归母净利6.42亿元，同比增长25.11%；扣非净利润6.17亿元，同比增长21.92%。其中Q4实现收入13.09亿元，同比增长16.40%；实现归母净利1.79亿元，同比增长15.51%。公司拟每10股转增4股并派发现金红利10元（含税）。
        投资要点：
        大单品、新品齐发力，盈利能力提升
        分产品来看，公司核心产品面包2018年实现营收47.29亿元，同比+18.08%，主要因为公司在原有明星单品基础上，计划性开发和推广新品面包；节日食品月饼和粽子分别实现营业收入9493.93万元和967.73万元，较去年同期分别增长了39.51%和38.93%，其中京式月饼等畅销产品继续保持快速增长，展现出较大的市场潜力。公司受益于2017年7月提价的影响，18年毛利率提升1.98%至37.7%。期间费用率较去年提升1.95%至22.41%，主要因为新市场推广以及新品不断上市推高销售费用（+32%）和研发费用（11.25%），受益于毛利率的提升，净利率上升0.71%至13.29%。
        新市场进入收获期，产能建设稳步推荐
        公司2018年继续加强全国性销售网络建设，在全国市场已建立了22万多个零售终端。针对成熟市场，公司进一步开拓细分消费市场和销售渠道，使得东北/华北地区收入贡献依旧突出，占比分别为48.26%/23.27%;华东/华南/西北地区作为公司重点培育的新市场，公司在不断增加对重点客户的投入和提升单品质量，其占比分别提升至20.16%（+1.35%）/6.4%（+2.36%）/7/29%（+0.02%），其中华南销售增长亮眼，收入同比+87.68%。此外，公司已在全国17个区域建立了生产基地，  产能建设也在稳步推进，目前天津工厂于18年3月投产，设计产能0.87万吨，实际产能0.83万吨；公司的在建产能还包括武汉（2.55万）、沈阳（6万吨）、山东（2.12万吨）江苏（2.2万吨），扩产后“中央工厂+批发”模式有望进一步加强规模效应，降低成本，提高公司利润水平，巩固公司在行业的短保龙头地位。
        盈利预测及投资建议
        公司作为最先开始全国化布局的短保面包企业，产品结构不断优化，另外规模效应下扩建产能，渠道扩张与产能匹配。我们预计2019-2021年收入增速为19.35%/20.26%/20.77%；净利润增速为21.26%/22.27%/24.09%，EPS为1.61/1.97/2.44元，对应PE为35X/29X/23X。
        风险提示
        食品安全问题、市场开拓未达预期。