华创证券-新华保险-601336-业务结构持续优化，形成稳定增长力量-190321

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        事项：
        新华保险发布2018年年报：全年实现归母净利润79亿元，同比+47.2%；一年期新业务价值为122亿元，同比+1.2%；价值率为47.98%，同比提升8.2pct；归母净资产为656亿元，较年初增长2.9%；内含价值为1732亿元，较年初增长12.8%；剩余边际余额为1956亿元，较年初增长14.8%；总/净投资收益率为4.6%/5%，同比下降0.6/0.1pct；全年每股股息为0.77元/股，同比增长48.1%。      
        评论：    
        下半年NBV增长超预期，扭负为正。新华保险全年实现NBV  122亿元，扭转中期增速为-9.8%的态势，实现同比+1.2%的增速。下半年实现NBV  58亿元，同比增长17.3%。主要原因为第四季度新单保费实现了较高增速，同比57.1%。    
        负债业务结构持续优化，形成稳定增长力量。整体保费增速已停止2015年以来持续回落的态势，首度反转向上同比+11.7%，续期拉动效应明显。新单和续期增速分别为-17.1%/23.8。渠道、缴费期结构进一步优化，优势险种健康险占比上升6个百分点至35%，同比增速+36%，新单中健康险占比近6成。    
        第四季度公允价值损失扩大，总投资收益率向下。2018年新华保险总/净投资收益率为4.6%/5%，同比下降0.6/0.1pct；净投资收益率小幅下降，受基金分红减少等因素影响。总投资收益率较中期下降0.2pct，主要原因第四季度为买卖差价亏损和公允价值亏损扩大，全年公允价值变动损益为-3.24亿元，第四季度为-4.69亿元，可供出售类金融资产的浮亏有较大程度扩大。    
        重疾发生率变动较大程度影响利润和EV。准备金计算假设变动减少税前利润50.4亿元，占比48%。准备金计算假设包括折现率、死亡率、费用率等假设，2018年折现率同比上行增加利润，新华谨慎考虑未来不利情形调整了重疾发生率假设，对利润和EV增长造成较大程度负向影响和偏差。    
        个险队伍建设有所提升。2018年末营销员规模人力为37万，同比+6.3%，下半年人力增速较快，较中期增加3.6万人，+10.8%，为2019年开门红储备力量。举绩率指标向好，月均举绩人力同比增长15.9%至17.5万人，月均举绩率增长6个百分点至52.8%  
        投资建议：历经几年转型阵痛后，新华保险业务结构、代理人建设得到了质的提升并持续优化，营运经验开始持续贡献正偏差，负债端经营呈现出向上稳健增长的拐点和力量。我们预计2019-2021年新华保险BPS为21.84/22.13/22.44（前值为23.87/26.47/-），EPS为5.91/10.10/14.33（前值为4.63/6.59/-），预期2019年EV增速为15%-20%，给予1倍动态PEV，目标价为64-67元。上调公司评级至"强推"。
        风险提示：健康险增速不及预期、权益市场向下、长期国债收益率下行