东兴证券-安迪苏-600299-2018年度财报点评：蛋氨酸价跌量增，产能扩张抢占先机-190321

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        事件：
        安迪苏发布2018  年年报：全年实现营业收入114.2  亿元，YoY+10%，归母净利润9.3  亿元，YoY-30%，对应EPS  为0.35  元，符合预期。其中，第4  季度单季实现营业收入28.93  亿元，YoY+4%，归母净利润2.17亿元，YoY-47%，对应EPS  为0.08  元。公司拟派发现金股利0.173  元/股（含税）。
        观点：
        主要产品价格下跌，导致综合毛利率下滑4.03ppt。蛋氨酸2018年市场均价同比下滑13%至19.08元/千克，价格在3季度急速上涨之后又在4季度暴跌，导致功能性产品业务毛利率下滑4.26ppt。目前蛋氨酸价格已回落至周期底部，公司具有较大的业绩弹性。特种产品业务毛利率下滑6.96ppt，主因反刍动物产品的销售遭受到美国奶业危机的不利影响。
        蛋氨酸产能进一步扩张，抢占市场先机。公司液体蛋氨酸销量取得稳定增长。公司现有南京工厂已实现满负荷15万吨液体蛋氨酸的生产水平，在建的脱瓶颈工程预计2019年内完成，南京工厂的产能将新增2万吨达到17万吨。新南京工厂的18万吨液体蛋氨酸项目正如期推进，预计2021年中期投产。欧洲生产平台扩建项目已于2018年完成，新增5万吨液体蛋氨酸产能。罗迪美A-Dry+产品预计2019年投入市场，将新增9000吨创新型粉末状蛋氨酸产品。
        特种产品增速迅猛。得益于2018年初收购的纽蔼迪业务，以及喜利硒、安泰来的强劲销售增长，2018年公司特种产品业务收入达到22.6亿元，同比增长31%，近两年均保持30%左右的增速，进一步强化了其作为安迪苏第二业务支柱的地位。公司未来将继续通过有机和外延成长来加快特种产品的销售增长。
        拟收购少数股东权益，优化组织结构。公司拟以36.14亿元的交易价格收购控股股东蓝星集团持有的蓝星安迪苏15%普通股股权，交易完成后，安迪苏将最终全资持有蓝星安迪苏，蓝星集团持有安迪苏的89.09%股份比例保持不变。
        控股股东拟发行可交债，公司股权结构或将得到优化。控股股东蓝星集团拟发行可交换债券，拟募资规模不超过45亿元。通过此次可交换债券的发行，公司控股股东蓝星集团的持股比例或将有所下降，优化公司股权结构，提高公司股票的流动性。
        结论：
        我们预计公司2019~2021年净利润分别为11.93亿元、14.19亿元、16.92亿元，EPS分别为0.44元、0.53元、0.63元。目前股价对应P/E分别为27倍、23倍、19倍。维持"强烈推荐"评级。
        风险提示：
        原料价格上涨；产品价格下跌；新产能投放进度不及预期；市场开拓进度不及预期；汇率波动风险。