安信证券-新天然气-603393-煤层气业务量价齐升，静待马必区块放量-190322

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        ■事件：根据公司披露的年报，2018  年实现营业收入16.32  亿元，同比大增60.583%；归母净利润3.35  亿元，同比增长26.88%；扣非归母净利润为2.10  亿元，同比下降11.74%；基本每股收益为2.09。业绩基本符合预期。2019  年的经营计划是供气总量6.98  亿方，新发展用户1.74万户，开采煤层气8.81  亿方，实现营收25  亿元，净利润5.2  亿元。
        ■亚美煤层气业务量价齐升，新疆城燃业务稳步推进：2018  年公司要约收购亚美后，于2018  年三季度开始并表。根据亚美能源年报，亚美能源2018  年实现利润4.12  亿元。潘庄区块作为公司煤层气的主产区，2018  年的平均销气价格为1.67  元/方，较2017  年的1.31  元/方上涨了27.48%。煤层气产量方面，2018  年潘庄区块和马必区块分别产气7.05亿方和0.97  亿方，同比增长23.4%和65.9%。2018  年获得的政府补贴是1.87  亿元，增值税退税是0.92  亿元。新疆城燃业务方面，公司2018年完成天然气销售量6.50  亿方，同比增长17.81%，用户安装户完成31085  户。2018  年公司天然气销售和入户安装业务的毛利率分别为26.54%和55.65%，分别减少1.41  和增加5.81  个百分点，新疆地区的城燃业务均保持较高的盈利水平。随着新疆地区煤改气的深入推进，公司特许经营的8  个区县市燃气业务有望取得稳健增长。
        ■部分一次性费用及非经常损益对18  年业绩增长带来一定影响：据公告，2018  年的销售费用和管理费用分别为0.43  亿元和2.63  亿元，分别较全年同期增长154.10%和514.77%。销售费用的增长，主要是新增合并亚美能源增加煤层气管道运输费用及人员工资增加所致；管理费用的增加主要是公司并购亚美发生的中介服务费及补偿解除部分劳动合同的人员所致。公司的财务费用也大幅增长，主要是为收购亚美能源控股有限公司融资发生的利息支出所致。非经常项方面，公司取得亚美能源的投资成本小于其可辨认净资产公允价值产生的收益2.10  亿元（负商誉）。
        ■煤层气产业景气度高，全产业链优势显著：受益于宏观经济总体平稳和京津冀及周边地区煤改气的稳步推进，天然气消费量有望继续保持两位数的增速，预计近两年天然气供需继续维持紧平衡状态。根据国家统计局数据，2018  年全国煤层气产量为72.6  亿方，根据《煤层气开发利用“十三五”规划》，2020  年煤层气产量有望达100  亿方，近两年的年均增速高达17.4%。根据《关于促进天然气协调稳定发展的若干意见》，煤层气补贴有望持续至“十四五”末，增值税退税补贴也有效保障了煤层气行业的盈利性。国家管网公司有望于今年上半年成立，直接影响天然气产业链上下游的议价能力和竞争格局。对于公司而言，亚美能源有望提高亚美煤层气业务的市场开拓能力和扩大经营区域。通过打通天然气产业链上下游，进一步拓展公司的主营业务并提升整体业务规模，形成新的业绩增长点，巩固并强化公司的核心竞争力。
        ■投资建议：买入-A  投资评级，6个月目标价45.0  元。我们预计公司2019  年-2021  年净利润分别为4.89  亿、6.28  亿和6.85  亿元，对应PE  为13.3x、10.4x  和9.5x。看好马必区块的大规模商业开发
        风险提示：煤改气进度不及预期，煤层气产量不及预期。