光大证券-亿胜生物科技-1061.HK-2018年年报点评：自有产品快速增长，全年业绩超预期-190323

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          ◆全年业绩超市场预期。公司2018年全年收入为11.76亿港元，同比增长30.8%；净利润为2.31亿港元，同比增长38.1%，合EPS为0.40港元，毛利率增加0.8pct至82.8%，净利率增加1pct至19.6%，业绩超预期，加速增长主要受益于自有产品快速放量。全年拟派每股股息0.063港元。  
        ◆眼科与外科业务受益于自有产品快速增长。1）外科产品全年实现收入6.5亿港元，占比55.2%，同比增长40.2%。其中自有产品贝复济系列收入6.3亿港元，受益于凝胶产品全科室推广和贝复济冻干粉新进医保目录放量，同比大幅增长48.7%，预计外科板块19年仍能保持30%以上高速增长。2）眼科产品全年实现收入5.3亿港元，收入占比44.8%，同比增长20.8%。自有产品贝复舒系列同比增长17.9%，略超预期，预计眼科板块19年有望维持稳健增长。  
        ◆学术推广加强，销售效率提升。18年公司销售费用率为55.2%，同比下降2.1pct。公司于18年进行销售架构调整带来销售效率提升，并积极加强学术推广和三四线城市渠道扩张。截止18年底共有1320名销售代表，覆盖6300家医院。目前公司产品在各层级医院渗透率仍有较大提升空间，考虑到公司渠道扩张和销售效率提高，产品快速增长可期。  
        ◆产品研发卓有成效，增进计划稳步推进。公司研发平台主要包括生长因子、新型抗体、药物制剂及吹-灌-封平台。其中公司的左氧氟沙星滴眼液18年6月获批，为中国首个获批的不含防腐剂单剂量滴眼液，用于治疗眼睑炎、结膜炎等多种眼科炎症。左氧氟沙星滴眼液市场规模庞大，但市场竞争者众，公司推出不含防腐剂的单剂量滴眼液安全、便捷。"增进计划"自15年启动以来在中国境内外寻找在细分领域有强大在研创新药储备的公司，五大领域投资了AC  Immune等12个公司，投资总金额5390万美金。公司与Mitotech共同开发SkQ1滴眼液（干眼症用药），美国首轮试验结果有望于19年Q2或Q3公布数据。  
        ◆维持"买入"评级：受益新版医保目录，公司外科和眼科产品销售超预期增长，销售价格调整带来效率提升，我们上调19-20年EPS为0.50/0.61港元（原值为0.46/0.55港元），新增21年EPS为0.72港元，同比增长23.6%/21.3%/18.5%。公司生物药占比较高，创新药品种丰富，当前股价对应19~21年PE为13/11/9x，维持"买入"评级。  
        ◆风险提示：招标带来价格压力；新产品推广不及预期；研发不及预期。