东方证券-李宁-2331.HK-运营效率如期显著提升-190323

《东方证券-李宁-2331.HK-运营效率如期显著提升-190323（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东方证券-李宁-2331.HK-运营效率如期显著提升-190323（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        李宁公布2018  年财年业绩：财报期公司实现营业收入105.1  亿元，同比增18.4%，其中鞋类收入同比增10.6%，服装收入同比增26.8%；分渠道来看，批发、零售、电商收入分别同比增9%、13%、35%；经营利润同比增74%，归母净利润同比增39%。年报业绩符合预期，2018  年年报公司重启分红。
        经营状况继续复苏，运营效率显著提升。公司2018  年净利率继续提升至6.8%（vs2017  年  5.8%），其中毛利率提升1  个百分点，主要源于毛利率较高的电商渠道业务占比持续上升，继续收回高于行业平均的批发商返点，自营渠道ASP  上升，新旧货比由78%攀升至80%；经营开支比率（销售+行政费用）下降近1  个百分点，主要源于公司对广告及市场推广开支的进一步有效控制以及经营杠杆；综合有效税率由5%提升至17%，但仍低于公司正常税率25%的水平，主要源于以前年度税务亏损抵减。我们预计，随着李宁核心品牌动销情况的继续好转，2019  年公司净利率将达到8%。
        在新品类中国李宁、童装以及核心品牌单店效率提升的带动下，预计公司收入将保持中双位数增速。2018  年为满足高端年轻时尚潮流客群，公司启动中国李宁时尚店渠道，时尚店店效约1  百万，远超常规店流水规模，截至去年年底已开23  家门店，预计2019年底将开至100  家；2018  年童装规模快速扩张，已覆盖30  个省份，门店数达793  家，我们预计2019  年童装业务将开始贡献利润；同时，李宁核心品牌全渠道同店增速达到低双位数，体现了李宁公司在专业体育运动市场的品牌力。我们预计2019-21  年公司收入将继续保持高于行业平均的中双位数增速。
        现金流充沛，公司重启分红。2018  年公司营运资本占收入比由20%降至15%，现金循环周期由49  天降至40  天，渠道库存由6  个月降至4.9  个月，经营现金流同比增44%至16.7  亿元，现金流充沛，因而2018  年年报公司重启分红，分红比例为30%。我们预计公司未来将至少维持该分红比例。
        财务预测与投资建议
        维持买入评级。我们下修原来盈利预测，公司2019-21  年归母净利润分别为9.8、12.4、15.1  亿元（2019-20  年分别下调-11%、-11%，主要源于所得税假设上调），业绩复合增速28%。考虑到公司目前处于确定的业绩反转阶段，我们认为目前公司的合理估值水平为2020  年26  倍PE（考虑到公司重回盈利，由可比公司历史平均估值切换为李宁历史平均估值），对应目标价为15.51  港元，维持买入评级。
        风险提示：新产品市场开拓弱于预期；单店销售再次下滑；人员费用超预期。