西南证券-银都股份-603277-加大自主品牌海外拓展，稳健发展-190323

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        投资要点
        国内商用餐饮制冷设备龙头。  ]  公司主要产品包括商用餐饮制冷设备、自助餐设备和西厨设备等商用餐饮设备。国内市场的主要品牌为“银都餐饮设备”、“五箭”、“伊萨”等，海外自主品牌名称为  ATOSA。公司海外营收占比约  70%，其中美国市场占公司整体营收比例约  50%。预计美国商用餐饮制冷设备（不含制冰机）市场空间约  10  亿美元，公司市占率约  10%。
        加大海外  OBM  业务拓展，提升盈利能力。公司海外业务营收占比约  70%，包括  OBM（自主品牌）和  ODM（贴牌），国内业务营收占比约  30%，全部为OBM  经营模式。盈利能力方面，海外  OBM  毛利率最高、海外  ODM  次之，国内  OBM  相对更低。海外市场上，公司于近年在英国、美国、德国、法国、意大利设立销售子公司进行自主品牌产品（ATOSA）的推广工作，收获品牌溢价，提升公司发展空间及盈利能力。
        加快海外建厂，保障供应，拓宽市场。公司为拓展国际业务，加大国际市场的参与程度，在泰国设立阿托萨厨房设备（泰国）有限公司（持股  98%），投资建设年产  10  万台商用餐饮制冷设备项目，预计投资总额为  1.5  亿元。公司预计，项目建成后，正常年份（达产年）年销售收入  4.7  亿元，达产后平均年净利润0.45  亿元。我们认为，公司投建泰国项目，不仅有助美国业务拓展，并有助于开拓东南亚市场，获得更大发展空间。
        股权激励落地，充分调动员工积极性。公司  2018  年  11  月完成首次限制性股权授予，首次授予人数  121  人，包括公司任职的高级管理人员、中层管理人员及核心业务人员（不包括独立董事、监事）。首次授予价格  4.74  元/股，首次授予数量  916.5  万股。
        首次覆盖，给予“增持”评级。公司通过加快海外市场拓展，高毛利率  OBM  发展等保障业绩稳健增长。我们预计公司  2018~2020  年  EPS  分别为  0.53  元、0.54元、0.66  元，对应  PE  分别为  21/20/17  倍，首次覆盖，给予“增持”评级。
        风险提示：海外市场拓展或不及预期，盈利能力或不及预期，汇率波动不利影响风险。