天风证券-纺织服装行业周报：新增推荐梦洁股份，持续业绩拐点型公司及行业成长股-190324

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        本周核心组合：美邦服饰/开润股份/南极电商/李宁/梦洁股份/森马服饰/海澜之家/九牧王。
        业绩拐点组合：美邦服饰，李宁，梦洁股份；
        优质龙头组合：森马服饰，海澜之家，安踏体育；
        成长风格组合：开润股份，南极电商；
        高股息率组合：九牧王。
        1、  板块数据：本周上证指数收于3104.15  点，较上周收盘上涨+2.73%；深证成指收于9879.22  点，较上周收盘上涨+3.44%；沪深300  收于3833.80  点，较上周收盘上涨+2.37%；申万纺织服装板块收于2258.36  点，较上周收盘上涨+4.95%。
        2、  行业数据及观点：
        1-2  月份纺织服装行业社零数据增长1.8%，数据不高，但在我们预期之内。2019年Q1  仍处于触底过程。原因系：2018  年同期基数高。17  年冬季及18  年春季天气冷，销售旺，但18  年第四季度及19  年春季的销售旺季天气不冷，且天气冷时处于打折季，所以会影响服装公司的整体收入。认为行业中公司第一季度处于边际向上改善的过程，且这一过程将会持续，对行业持看多观点。
        我们认为目前行业基本面边际向上，市场风险偏好提高、赚钱效应显现，建议关注业绩拐点型公司，以及成长风格个股及子行业，以及估值较低的行业龙头。
        1）  业绩拐点组合：我们预计美邦服饰、李宁2019  年净利率不断上升，在收入中低双位数的假设下，预计净利润也会有较高增长。本周新增推荐梦洁股份，预计在小店+“微商”模式下，收入、净利润双提升。
        2）  优质龙头组合：2018  年年报超预期的森马服饰、2019  年预计业绩见底复苏的海澜之家、业绩持续多年高增长的安踏体育，预计估值仍有提升空间。
        3）成长风格：以开润股份、南极电商为代表的高弹性的成长属性公司，预计2019  年业绩继续高增长，内生高增长可逐渐消化高估值。
        4）高股息率防御：此外，由于行业尚在寻底过程中，我们继续推荐高股息率的九牧王等标的，做为防守品种。
        重点公司推荐逻辑：
        美邦服饰：我们认为公司18  年营收已经迎来收入拐点，预计19  年迎来净利率拐点。1）品牌&产品升级：从2016  年开始，美邦、ME&CITY  品牌，均采用“多元风格”策略，为消费者提供高性价比、多种风格服饰，至今表现效果较好。2）渠道升级：公司通过大量开直营门店重塑品牌形象店，以1000  平以上的购物中心门店以及核心步行街店为主，销量情况良好，增强了加盟吸引力。预计2019  年开始，加盟商开店更加积极。3）零售升级：①  1000  平以上加盟店，输出标准化零售管理模式，提高加盟商管理能力；②  迭代新的加盟政策，发展类似海澜之家男装的类直营模式，增强渠道控制力。③  供应链端尝试零售合作分成制方式，将存货压力转嫁给上游供货商，轻资产扩张且有利于提高盈利能力。4）发布定增预案，计划定增15  亿，推进品牌升级与产品供应链转型项目，为后续发展提供动力。5）预计2019  年净利率迎来拐点，主要系：①17、18  年公司为梳理渠道形象，新开大量直营门店，使费用端提高，预计2019年新开店将以加盟店为主，预计费用率大幅下降。②  预计2019  年资产减值损失大幅下降（2017/2018  资产减值损失分别为4.53  亿/3.1  亿）。③  管理效率提升，预计管理费用率下降。5）盈利预测：预计2018-20  年净利润为0.43/4.4/6.66亿元，18-20  年EPS  为0.02/0.18/0.27  元，公司休闲服龙头品牌价值犹存，且净利润处于拐点复苏期，给予2019  年25X  PE，目标价4.5  元
        开润股份：1）预计2019  年1-2  月收入增长约40%，净利润增长30%以上，实现高基数下快速增长，符合预期。2）投资逻辑：B2C：新品类：19  年产品持续迭代及新品占比提升拉高价格带与毛利率。新渠道：2019  年在维持线上持续快速增长前提下，将重点发力线下及海外渠道，全渠道快速扩张有望成为业绩增长驱动力之一。预计19  年B2C  营收增长50%以上，净利率提高至7%左右。B2B：国际化布局收购印尼优质代工厂，进入NIKE  核心供应商体系并开拓品类，持续提高产品竞争力和盈利空间，预计2019  年新增约2.4  亿元收入；原有客户订单结构有望进一步优化，精益生产提高效率增强盈利能力，互联网新零售客户毛利率有望提升，预计未来三年B2B  收入CAGR  20%以上。3）盈利预测：预计2018-2020  年EPS  为0.79/1.05/1.46  元，  2018-2020  年归母净利润为1.73/2.29/3.17  亿元，增速为29.5%/32.4%/38.6%。
        南极电商：1）预计Q1GMV  增速50%左右。2）公司商业模式越发清晰，马太效应凸显，高规模GMV  高速增长印证商业模式壁垒。另外，在精细化管理及新品牌新品类的延伸下，受益低线城市消费升级以及对高性价比产品的追求，增长动力强劲，继续维持观点及推荐逻辑不变。3）预计2019  年南极电商在以阿里为代表的传统强势平台上将继续保持相对高速增长，京东有望加速增长，拼多多平台有望维持150%左右的高速增长。4）盈利预测：预计2018-2020  年EPS为0.36/0.51/0.73  元，2018-2020  年归母净利润为8.79/12.51/17.84  亿元，增速为64.5%/42.3%/42.6%，目标价12.4  元，对应2019  年24.3XPE。
        李宁：1）18  年营收105.1  亿元（+18.23%），归母净利润7.15  亿元（+38.84%），略超预期。18H2  营收57.9  亿元（+18.53%），归母净利润4.46  亿元（+36.8%）。电商渠道业务快速发展，18  年增速达到34%，拉动业绩快速增长。2）毛利率48.1%（+1p.p），我们认为随着公司毛利率较高的直营和电商渠道占比的进一步提升；加之加盟渠道返点的持续调整；配合产品端产品结构的不断优化（新品占比不断提升，新品促销力度减少），公司毛利率水平仍有提升空间，预计未来两年公司毛利率每年提升1p.p。3）经营净利率提升2.4p.p  至7.4%，净利润率提升1p.p  至6.8%。我们认为公司毛利率在未来两年有望每年提升1pct，同时在费用端的持续下降和内部管理效率持续提升的背景下，公司净利率有望持续提升。预计未来两年公司经营净利率每年提升2pct  左右。4）存货周转天数为78  天，下降2  天；应收账款周转天数为74  天，同比下降9  天，运营效率得到提升。
        梦洁股份：我们认为19  年公司营收与净利润有望超预期。1）收入：①  “铺天盖地”（预计新开  1600  家社区门店“梦洁小店”，）计划使渠道迅速下沉，形成密集销售网络；打造“一屋好货”微信平台，为线下门店赋能，扩大收入规模。②传统线下渠道端：通过鼓励优秀经销商开展“5+3”全品牌集合店，提升品牌形象，扩大影响力，预计19  年将新开50  家集合店。③加码电商，19  年大力发展。预计2019  年门店有望实现  4000  家以上，预计19  年营收增长20%以上。2）净利润：19  年开店主要以加盟渠道为主，有利于费用下降；利用信息系统实现全面预算管理，制定标准，严控成本开支；我们认为公司  19  年净利润有望实现  2  亿元左右，净利率有望提升  2pct  至  6%左右。3）盈利预测：预计2018-2020  年营收  23.48（+21.4%）/30.05（+28%）/39.46  亿元（+31.32%）；归母净利润  0.93（+80.9%）/2.05（+120.94%）/2.85  亿元（+39.20%）。  18-20  年EPS  为  0.12  /0.26/  0.37  元，对应  2019  年营收给予公司  2.12XPS，目标价为8.17  元。
        森马服饰：1）2018  年业绩超预期：收入157.2  亿元（+30.7%），归母净利16.9亿元（+48.7%）。剔除Kidiliz  并表后，我们认为森马2018  年收入预计为20%+，略超市场预期，主业扣非利润（剔除并表及长期股权投资、投资性房地产、固定资产、商誉等一次性资产减值后）约18  亿，较17  年增长（50%-60%），大超市场预期。2）预计2018  年报表质量较2018  年三季报有较明显边际改善，尤其是在经营现金流科目有望出现较大改善。3）我们预计2019  年总营收增长预计15%-20%，其中童装保持20-25%增长，休闲服产品品牌调整见效恢复10%-15%营收增长，电商保持30%增长。4）盈利预测：由于未公布年报，2018  年盈利预测未做调整，预计2018-2020  年EPS  为0.59/0.71/0.86  元，2018-2020  年归母净利润为15.74/19.04/22.99  亿元，增速为38.3%/21%/20.7%，目标价17.75  元。
        风险提示：人民币升值风险，终端需求疲软，库存风险，行业回暖、调整不达预期。