天风证券-国创高新-002377-首次覆盖报告：O2O房产中介典范，逆势扩张有望受益于一线回暖-190324

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        收购深圳云房（Q  房网）、布局  O2O  房产中介业务。公司  2017  年收购深圳云房，Q  房是一家以  O2O  模式为核心的房地产中介服务提供商，以“互联网+”为主导，主要从事新房代理、二手房屋经纪业务。根据  Q  房网最新数据，已在全国  23  个城市布局了上千间门店，经纪业务合作人超过  2  万多人，在深圳、珠海、中山等地区市场占有率处于领先地位，同时还在上海、青岛等城市积极布局，稳步扩张，初步形成全国多区域、多城市的线下业务体系。
        Q  房凭借  O2O  渠道优势、新房二手房联动、独立经纪人等制度取得领先行业的优势：公司凭借  O2O  的渠道优势、新房二手房联动以及独立经纪人制度，获得了比行业竞争对手领先的优势：1）新房代理费率、经纪业务佣金率高于同业的世联行、我爱我家，15-17  年新房代理费率分别为  2.33%、2.5%、2%，虽然所下滑但仍然处于高位，15、16年公司经纪佣金费率分别为  1.64%、1.62%与我爱我家接近，但在  17  年上升至  1.91%，超过我爱我家的  1.68%。2）独立经纪人制度激发员工积极性：深圳云房与经纪人之间采取合作模式而非雇佣模式，通过增加佣金提成比例激励经纪人，人均创收增长明显。在此激励政策下，预计  17、18  年深圳云房人均月创收规模继续增长。
        Q  房门店逆势扩张门店、市占率持续提升、一线门店占比高达  58%、有望受益于一线复苏：公司  2016  年共计  1073  家门店，上市后逆势扩张，我们预计截至  2018  年末公司约有  1300  家门店，其中一线城市占比约  58%，如果仅考虑二手房公司  2017  年市占率位列第三，落后于中原和链家，但如果加上新房业务销售额有望超过上述两家位列第一。同时，一线城市经过近两年的调整，二手房交易量已经触底回升，我们预计  2019  年有望迎来量价齐升，公司凭借一线超高占比及逆势扩张将迎来销售超预期可能。
        股东增持显信心、定增解禁重点在  2020  年  10  月：公司收购  Q  房时定增时价格为  8.49元，约  4  亿股占总股本  46.93%将于  2020  年  10  月  23  日解禁，之前配套融资部分已经于2018  年  11  月解禁，截至  2018  年  2  月底，公告已经减持完成大部分，还有少量减持。另外公司股东国创集团的通知基于对公司未来发展前景的信心以及对公司价值的认可，促进公司持续、稳定、健康发展和维护公司股东利益，计划自  2018  年  2  月  13  日起  6个月内通过二级市场竞价交易方式增持公司股份；2018  年  8  月  11  日，公司公告已完成增持  48  万股，均价  7.43，合计耗资  5013  万元。
        投资建议：公司收购的深圳云房（Q  房网）为  O2O  房产中介的领先企业，在全国  23城布局超千家门店，其中一线城市比重近  60%，凭借渠道优势和独立经纪人激励制度，近年代理费率和市占率都持续提升，在深圳及大湾区已经成为龙头企业。受益于  19  年一二线城市地产市场回暖，地产交易市场有望实现量价齐升，而云房在一线城市重仓布局，有望明显受益，且升级后的大数据平台  19  年进入运营，将进一步助力于引导、转化客户，提升销售效率。基于以上，我们预计公司  18-20  年归母净利润分别为  3.12  亿、4.15  亿、5.44  亿，对应  EPS  分别为  0.34、0.45、0.59  元，对应  PE  分别为  20.34X、15.30X、11.67X，参考我爱我家估值情况，我们给予公司  2019  年  22.4  倍估值目标，对应目标价10.08  元，首次覆盖，给予“买入”评级。
        风险提示：业绩承诺兑现不及预期，商誉减值风险，佣金费率下降风险，资产评估增值过高风险