光大证券-长城汽车-2333.HK-基本面拐点尚未临近，或为市场弹性最大标的-190324

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        ◆业绩符合预期
        2018  总收入同比下降1.9%至人民币992.3  亿元，归母净利润同比增长3.6%至人民币52.1  亿元（vs.  我们预期的约人民币52.8  亿元），扣非后归母净利润同比下降9.5%至人民币38.9  亿元。其中，4Q18  扣非后归母净利润约人民币2.6  亿元（4Q18  扣非后单车盈利环比上升1.8x/同比下降86.5%至人民币690.1  元）。业绩表现主要由于车市承压/毛利率下滑（毛利率同比下降1.4  个百分点至17.5%）、研发费用资本化、以及理财收益导致财务费用下降等影响。
        ◆皮卡表现稳健，新能源车逐步发力
        公司1-2  月销量同比增长7.4%至18.1  万辆。其中，皮卡销量同比增长17%至2.1  万辆（销量占比约12%），SUV  销量同比增长1.6%至15.2  万辆（销量占比约84%），新能源欧拉销量约7,065  辆（销量占比约4%）。管理层指引，1）2019E  推出的新车包括哈弗轿跑SUV  车型F7x、WEY  VV7  GT、以及欧拉R2，此外约10  款车型规划年度设计改款；2）2019E  销量目标120  万辆，主要由于欧拉iQ/R1  的全年销量贡献、以及R2  上市推动的NEV销量增长。我们预计2019E  公司全年销量约115.3  万辆（同比增长9.5%）。
        ◆行业基本面拐点尚未临近，公司或为市场弹性最大标的
        我们判断，1）3-4  月市场终端需求依然乏力；2）增值税率下调或引发车企官降/扩大现金优惠等活动，终端需求有望得以提振但提振幅度和可持续性仍待观望；3）鉴于2Q18E  终端需求复苏的不确定性（销量承压或利润率下滑风险）、政策风险、以及国VI  切换的临近，维持行业拐点或最快在2H19E显现的观点不变；4）长城当前2019E  PE/PB  分别约7.9x/0.8x，预计2H19E公司销量/单车盈利有望逐步改善，或为市场弹性最大标的。
        ◆维持“中性”评级
        我们维持2019E/2020E  归母净利润分别约人民币55.4  亿元/56.9  亿元，预计2021E  归母净利润约人民币58.8  亿元。维持目标价HK$5.8（对应约8.1x2019E  PE），维持“中性”评级。
        ◆核心风险提示  
        车型销量/毛利率承压风险；新车上市不及预期；国VI  等。