民生证券-期限利差专题研究报告：期限利差倒挂，美国经济或于2020年衰退-190325

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        2019  年3  月22  日，10  年期美债收益率跌9.8  个基点，报2.443%；2  年期美债收益率跌9.6  个基点，报2.325%；3  个月美债收益率跌1.6  个基点，报2.453%。美国3  个月和10  年期国债收益率曲线出现倒挂，为2007  年9  月以来首次，引发美股大跌。为什么我们要关注期限利差？为什么期限利差会倒挂？美债10Y-2Y国债期限利差何时会倒挂？美债期限利差倒挂对全球经济金融有何影响？
        期限利差可用于预测实际经济活动
        美国历史经验表明期限利差倒挂预示衰退。期限利差倒挂对于经济衰退预警的前瞻机制在于，当风险中性期限利差倒挂时，长期回报率低于短期回报率。期限溢价差倒挂或意味着较高的通缩风险，从而抑制投资，导致经济衰退。
        期限利差倒挂的成因
        货币政策是风险中性期限利差变化的主导因素，美联储与市场之间的分歧可能导致风险中性期限利差倒挂。期限溢价差随着期限溢价下行，供求关系是期限溢价下降的主导因素，官方购买是期限溢价下降的重要推动力量。同时，风险中性期限利差提升促进套利交易，使得期限溢价维持低位。
        美国10Y-2Y期限利差或于2019年倒挂
        由于期限溢价自2016  年以来长期为负，在10Y-3M  国债期限利差倒挂之前，3  月期国债收益率已经高于2  年期国债，因而本次10Y-3M  期限利差创历史地先行倒挂。
        中美贸易摩擦、英国脱欧、美股大跌转入熊市等黑天鹅事件仍可能发生，加上全球央行转为宽松，期限溢价有望下行。10Y-2Y  期限利差2019  年度可能倒挂。
        美国国债期限利差倒挂的影响
        根据Probit  模型，当前衰退概率为19.04%，虽然尚未进入衰退区间，但在历史数据中已经处于相对较高水平，值得警惕。期限利差倒挂后10  个月开启降息周期，意味着美联储或于2020  年降息。美债期限利差倒挂对于美国经济衰退的预示作用，或将使得特朗普慎重考虑中美贸易关系，有利于中美经贸协议达成，取消加征关税。期限利差倒挂往往预示着美国股市的下跌，并通过风险偏好传导到世界金融市场。美国国债收益率变化，或将引发世界资产价值重估。
        风险提示：
        中美经贸谈判不及预期，英国硬脱欧，美联储超预期加息等。