东兴证券-恒力股份-600346-炼化全流程打通，公司将迎业绩爆发-190325

《东兴证券-恒力股份-600346-炼化全流程打通，公司将迎业绩爆发-190325（5页）.pdf》由会员分享，可在线阅读，更多相关《东兴证券-恒力股份-600346-炼化全流程打通，公司将迎业绩爆发-190325（5页）.pdf（5页精品完整版）》请在悟空智库报告文库上搜索。

        事件：
        2019  年3  月25  日，公司发布2000  万吨/年炼化一体化项目进展公共。公告称公司炼化一体化项目全流程打通，顺利产出汽油、柴油、航空煤油、PX  等产品，生产运行稳定。至此公司实现了“原油-PX-PTA-聚酯”的全产业链发展模式，成为首个投产目标的民营炼化，正式揭开了民营炼化变革的序幕。
        主要观点：
        1．用时不足两年打通全流程，成为首个投产的民营炼化
        恒力2000  万吨/年炼化一体化项目自2017  年4  月份破土动工，至2018  年12  月15  日实现常减压装置投料开车仅用时19  个月，2019年3  月20  日产出合格PX  产品打通全流程用时也不足两年。民营炼化集中投产的高压之下，公司争分夺秒、夜以继日地推进项目进度，保障项目稳定运行，实现了行业多项之最：最快建设速度、最快开车速度、一次开车成功。恒力民营炼化的成功投产不仅向社会大众展示了恒力人专心做事、敢为人先的精神，也掀开了民营炼化变革的序幕。随着恒力PX  的顺利产出，其他民营炼化的建设进度也有了参照和比对，对于民营炼化的质疑也将被一一击碎。
        2、2019  年将成PTA  大年，公司业绩将迎来爆发
        我们再次重申，2019  年PTA  无新增产能，下游聚酯保持扩张、上游PX  集中投产降低成本，PTA  盈利定将持续改善。19  年聚酯产能计划新增533  万吨，其中上半年约为201  万吨，下半年在332  万吨左右。但是因为需求下滑，部分新增产能可能会有所推迟。我们预计全年聚酯产能仍处于扩能周期，产量增速预计下滑到7%左右。而PTA  全年暂无新增产能，新凤鸣和恒力PTA-4  生产线预计投产也在年底，19  年PTA  供需紧平衡的格局仍未改变。另外规划中国内19  年新增PX  产能预计在1200  万吨左右，国内PX  供应格局将大幅改善。当前PX  的高价格攫取了产业链中超半数的利润，随着国内供给的增加该部分利润将向下游转移，PTA  环节将显著受益。
        一季度以来，PTA  价格并未如大家预期的持续上涨，当前不含税价差也在450  元/吨左右维持。这其中主要原因在于受到去年四季度行业景气下降的影响，行业库存较高，当前涤纶长丝产销较低；其次是大家担忧PX  大幅投产之后带来的成本塌陷风险，因而期货市场上PTA  多头并不敢大幅拉升。但我们认为随着二、三季度下游纺织织造开始接取秋冬季的服装订单，涤纶长丝需求将会持续拉升。目前PTA  的行业库存在80  万吨左右，3  月份将迎来恒力、珠海BP  等多套PTA  装置的检修，库存消化、长丝产销率恢复将撬动PTA  价格上涨。公司现拥有660  万吨PTA  产能，即使按照2018  年350  元/吨平均净利润水平估计，全年贡献利润将超23  亿。
        当前环境下PX  仍然是暴利环节，公司率先投产将充分受益。在过去我国PX  供不足需、依赖进口，因而聚酯产业链中利润一直较多集中在PX  端。自去年7  月份PX  价格随着原油价格上涨以来，PX-石脑油价差更是一直处于历史高位，达到接近4000  元/吨的水平，生产企业单吨盈利能超2000  元，油价下跌之后PX  价格却并未回到油价上涨之前的水平（18  年3  月份油价65  美元/桶时PX  价格7500  元/吨，当前价格9000  元/吨）。随着国内众多民营炼化项目配套PX  产能的释放，市场对于PX  价格下跌的预期较为一致。而从目前的情况来看，惠州中海油、海南炼化、浙石化等诸多PX  产能投产时间都将集中在三四季度。恒力炼化全流程的率先打通，起码将保证公司充分享受这半年多PX  环节的高额盈利，这也是众多民营炼化企业争分夺秒想要争抢投产头把交椅的部分原因。而即使未来PX  价格下跌向下游让利，公司的PTA  环节也将充分受益。
        3、恒力炼化一体化项目优势显著
        恒力2000  万吨/年炼化一体化项目均采用国际上最为先进的工艺和设备，成本优势也十分显著。
        区位配套交通便利。恒力2000  万吨/年炼化一体化项目坐落于辽宁省大连长兴岛，背靠辽东半岛，面向渤海湾，具备得天独厚的地理区位优势。
        PX  及PTA  厂区相邻，管廊运输节约成本。园区内建设而成的PX-PTA、醋酸-PTA  管廊可大幅节省PTA  上游原料采购的中间成本以及仓储、损耗等费用。而进口PX  含有关税2%及20  美元/吨到岸运输费，仅此一项每年节约成本将超过9  亿元。
        自建码头年吞吐量超4000  万吨。恒力利用自身地理条件，建设2  座30  万吨级大型原油泊位，设计年吞吐量2600  万吨/年；6  座成品油化工品泊位，设计吞吐量1116  万吨/年。行业内吨货物装卸费用在15-20  元，化工品相对更高。恒力炼化项目投产后，大规模的原料进港与产品出港所节省的物流费用将达7  亿元。
        电力及蒸汽自供。恒力项目自备热电厂发电功率达到400MW，可为炼化一体化项目提供多种等级蒸汽和可靠电力供应。自备热电厂所需的煤炭来自秦皇岛，海运距离近，大规模燃煤热电也使得炼厂单位能耗成本大大降低。目前，上网采购电价为0.6—0.7  元/度，而恒力自备热电厂的发电成本仅为0.3  元/度。按照每年用电量21  亿度计算，节约购电成本超7  亿元。
        结论：
        公司2000  万吨/年炼化一体化项目打通全流程、率先投产，在19  年PX  新产能集中于下半年释放的前提下公司450  万吨/年PX  将享受高盈利。此外19  年PTA  环节盈利也将有足够保障。我们预计公司2018  年-2020  年营业收入分别为553.5  亿元、1098.8  亿元和1880.8  亿元，归属于上市公司股东净利润分别为36.45  亿元、66.31  亿元和120.79  亿元；每股收益分别为0.72  元、1.31  元和2.39  元，对应PE  分别为17.74  倍、9.75  倍和5.35  倍。维持公司“强烈推荐”评级。
        风险提示：原油价格大幅波动，项目投产不及预期，下游需求不及预期。