国金证券-峨眉山A-000888-18年业绩表现平稳，客单价无惧降价政策-190325

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        业绩简评
        2018  年，全年实现购票人数329.5  万人次，同比增长3.25%；实现营业收入10.72  亿元，同比下降0.62%；利润总额2.48  亿元，同比增长5.16%；净利润2.09  亿元，同比增长6.42%；净资产收益率9.23%，同比下降0.04%。
        经营分析
        短期来看峨眉山在9  月20  日起旺季价格的变化对客单价的影响较弱，一方面由于执行时间较晚，另外景区对于门票票价的下调能够通过客源结构来调整：2018  年峨眉山景区接待游客人次329.5  万人次，增长3.25%，从2016年起峨眉山的接待量维持在一个持平的状态。景区门票收入实现4.74  亿元/+3.49%，客单价为143.8  元/人/+0.2%，2018  年9  月20  日峨眉山景区旺季门票价格（1  月16  日至12  月14  日），由185  元/人降为160  元/人（下降13.5%），淡季门票价格维持110  元/人（12  月15  日至次年1  月15  日），2018  年执行旺季价格约3  个月，客单价与去年持平或归因于公司的客源结构有所变化，散客比例提高。
        在客流上升的过程中索道直接获益，而酒店及旅行社业务均出现大幅下滑，公司的收入依托峨眉山景区的客流所带来的垄断资源业绩增量：公司景区门票收入占比44%，其次为索道收入，体量为3.14  亿元/+8.17%，索道搭乘率及客单价均较为稳定。酒店及旅行社收入分别实现1.83  亿元/-8.46%、0.04  亿元/-42.36%，非垄断性旅游资源的经营较为逊色。
        公司未来业绩增长点围绕在客流增长和费用改善：在推动全域旅游及降低重点国有景区门票价格的部署下，门票降价能够促进客流提升，带动门票索道等收入提升并在客源结构调整后弱化门票降价影响。公司未来看点包括：1）西成高铁、渝贵高铁分别在2017  年11  月、2018  年1  月开通，缩短了西南地区城市间的出行时间，2018  年景区客流量能够实现正向增长。此外，景区小循环的打通将能够提升景区接待能力，以峨眉山景区为核心的门票收入及索道收入将持续增长。2）新的管理层到位能够加快实现公司的经营效率提升和费用管控。景区的高铁开通效应叠加费用改善等因素能够带动内生业绩高增长。
        盈利调整及投资建议
        预计19E-21E  业绩为2.25/2.34/2.44  亿元，增速为8%/4%/5%，EPS  为0.43/0.44/0.46  元，目前股价对应PE  为18/17/16  倍，下调为增持评级。
        风险提示
        山岳型景区受恶劣天气和外部环境影响大；费用率的下滑不及预期；高铁开通带来的客流增量不及预期；传统景区受到的分流影响较大。