中泰证券-中国太保-601601-净利润和内含价值均超预期，集团2.0转型框架显现-190325

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        投资要点
        净利润，内含价值等核心数据均超预期，业务节奏先抑后扬。  太保集团18年归母净利润180.2  亿元，同比增长  22.9%，超市场预期，主要来源于产险分部四季度净利润同比增长93.3%至13.8  亿元，使得财险全年净利润降幅由Q3  末的-30.56%大幅收窄至-5.8%；集团内含价值增长17.5%超预期，主要源于较高的债权配置比例拉动公司综合投资收益率达到5.1%，从而贡献2.31  亿元正的投资偏差，同时持有至到期资产带来39.8  亿元的市场价值增长，两者共同拉动集团ev  增长1.47%；
        集团执行的转型2.0  效果初显。本次年报在起始位置用详细案例介绍了集团在人才，数字，布局，协同和管控五大方面的战略实施。从业务执行的数据来看，车险保单中来自于寿险代理人的销售规模同比增长14.3%，拉动车险保费增速提高1.4pct；健康险子公司研发的短期险在寿险长险客户的渗透率达到7%，同比提升4.7pct；同时拥有两张保单的集团客户数量同比增加28.1%至2026万人，协同管控效果初显。
        寿险业务韧性足，存量人力质量有所加强，重疾空间依旧充足。太保寿险在18  年Q1  新业务价值负增长-32.5%的不利开局下，实现大逆转，全年Nbv  达到271  亿元，同比1.50%，略超预期；  从险种角度来看，长期保障险销售规模逆势增加7.7%至305  亿元，占首年保单的比重较17  年同期提升7.4pct  至49.1%，这也是其总体nbv  margin  上升至43.7%的核心因素；在代理人策略上，相较于15-17  年良好外部环境下大力扩展新增人力，太保去年的资源更多向存量人员倾斜，健康和绩优人力分别逆势上升25.8%和13.4%，达到31.2  万和14.9  万人；寿险客均保额从16  年的9.5  万提升至18  年的14.1  万，加保空间依旧充足；我们预计太保寿险19  年个人业务新增长模式将围绕差异化产品开发迭代，美好生活客户经营，营销员产能突破，重建银保等新渠和科技赋能展开；
        太保寿险高层变动对19  年开门红有一定扰动，预计今年数据前低后高。太保寿险18  年末起高管队伍发生了一定变化，造成开门红启动较晚，同时和其客户，区域重叠度较高的国寿发力较猛，造成年初数据的一定扰动。但太保寿险在12-17  年的示范性转型发展过程中锤炼了一批优秀的主管，基础管理依旧在国内公司中领先，Q1  后寿险新业务价值有望逐渐恢复增长动能。我们预计19年太保集团ev  增长18.5%，当前股价对应pev0.75，维持买入评级。
        风险提示:权益市场大幅度下降，长期无风险收益率持续大幅度下行，健康险新单保费增速不如预期