中泰证券-晨光文具-603899-业绩超预期，看好新业务持续放量-190326

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        投资要点
        事件  1：晨光文具发布  2018  年年度报告，公司  2018  年实现营收  85.35  亿元，同比增长  34.3%；实现归母净利润  8.1  亿元，同比增长  27.3%；实现扣非后归母净利润  7.5  亿元，同比增长  37.6%。单四季度公司实现营收  24.1亿  元  ，  同  比  增  长  29.4%  （  Q1/Q2/Q3/Q4  公  司  营  收  分  别  增  长30.3%/41.8%/36.9%/29.4%）；实现归母净利润  1.8  亿元，同比增长  27.1%（Q1/Q2/Q3/Q4  公司归母净利润分别增长  23.2%/38.2%/24%/27.1%）；实现扣非后归母净利润  1.8  亿元，同比增长  70.5%（Q1/Q2/Q3/Q4  公司扣非后归母净利润分别增长  15.4%/37.5%/38.1%/70.5%）。公司计划  2019  年实现营收  108  亿元，同比增长  27%。
        事件  2：公司公告拟以  1.932  亿元人民币，收购安硕文教用品（上海）股份有限公司  56%的股权。收购标的资产基础法评估价值为  3.45  亿元，56%股权对应价格  1.932  亿元，PB  为  1，估值合理。上海安硕主要生产铅笔、蜡笔、水彩笔、圆珠笔、油画棒、文具盒、削笔器、橡皮、文具尺、铅芯、铅笔板材及生产铅笔所用的材料和包装材料，销售公司自产产品，拥有的马可品牌(MARCO)  在木杆铅笔行业国内外具有很高的品牌知名度。基于上海安硕在木杆铅笔行业仍然具有较强的竞争优势，预计在收购后能够与晨光文具产生协同效应。
        三大产品量价齐升，毛利率同比均有上涨。分产品看，公司书写文具实现营收  19.5  亿元，同比增长  8.8%，量价分别增长  3.6%/5%；学生文具实现营收  18.6  亿元，同比增长  13.8%，量价分别增长  5.9%/7.4%；办公文具实现营收  46.1  亿元，同比增长  62.8%，量价分别增长  28.2%/27%；毛利率上，书写文具/学生文具/办公文具毛利率分别为  34.8%/33.5%/19%，同比提升  0.5pct/1.9pct/0.1pct。公司综合毛利率为  25.8%，同比提升  0.1pct。
        传统业务稳健增长，新业务高速放量。2018  年公司传统业务实现营收约55.5  亿元，同比增长  16%；新业务实现营收约  29.8  亿元，同比增长  90%。传统业务方面，公司  1）加速渠道拓展，在全国已拥有  35  家一级合作伙伴、近  1200  个城市的二、三级合作伙伴，“晨光系”零售终端超过  7.6  万家。2）持续推进单店质量提升；3）全面推进大众、精品、办公、儿美四大赛道，取得了高双位数增长。新业务方面，科力普通过推动与政府及大客户合作，全年实现营收  25.9  亿元，同比增长  106%；晨光生活馆（含九木）在门店扩张（2018  年已拥有  255  家门店）和优化的支持下，实现营收  3.1亿元，同比增长  49.2%。晨光科技获各大线上平台有效授权业务  1000  家，为新业务的高速增长打下了基础。
        费用率基本持平，ROE  稳中有进。2018  年公司销售费用率为  9.2%，同比提升  0.2pct；管理费用（含研发费用）率  5.8%，同比下降  0.2pct；财务费用率-0.1%，同比下降  0.1pct；费用率基本保持平稳。公司净利率  9.5%，同比微降  0.5pct。2018  年公司  ROE  为  25.8%（2017  年为  24.1%），其中销售净利率  9.5%（前值  9.9%）；资产周转率  1.7  次（前值  1.63  次，表明科力普高速放量对冲了资产增长对  ROE  的影响），权益乘数  1.61（前值1.48）。
        投资建议：我们预估公司  2019-21  年实现归属于母公司净利润  10.1、12.7、15.1  亿元，同比增长  25.6%、24.9%、19.5%，对应  EPS  为  1.1、1.38、1.64  元，考虑公司业务高增长预期，上调公司评级为“买入”评级。
        风险提示：新业务拓展不及预期风险，文具行业竞争加剧风险。